事件：

    钧达股份发布2023年三季报，公司2023年前三季度实现营业收入143.8 亿元，同比+93.59%，实现归母净利润16.4 亿元，同比+299.21%，实现扣非归母净利润15.7 亿元，同比+704.22%，基本符合市场此前预期。

    2023 年Q3 Topcon 电池片出货5.65GW，延续高增长。（1）钧达股份2023 年前三季度电池片出货约19.55GW，同比+182.75%，其中P 型出货量7.34GW，N 型出货量12.21GW。2023Q3 单季度钧达电池片出货8.15GW，其中P 型出货2.5GW，N 型出货5.65GW，N 型电池片出货延续高增长，主要受益于下游光伏装机高景气以及Topcon 渗透率提升。（2）我们测算公司2023 年Q1-Q3 单瓦净利约为0.08 元/w，其中N型电池片单瓦净利约为0.1 元/w，P 型电池片单瓦净利超过0.05 元/w，NP 组件维持价差，在2023Q3P 型电池片价格下跌背景下，钧达依托Topcon 先发优势，实现逆势增长。

    2023Q3 毛利率大幅提升。钧达股份2023Q3 实现毛利率19.5%，同比+8.02pct，主要系Topcon 放量带动毛利率端的修复，公司2023Q3 销售费用率/管理费用率分别为0.43%/2.10%，分别同比+0.22/1.15pct。公司2023Q3 计提资产减值损失1432.41 万元，同比减少385.67 万元，主要由于公司加强存货管理。公司2023Q3 资本性开支为8.3 亿元，同比+438.9%，环比-27.0%，公司加大资本性支出以推进Topcon 扩产。

    年底Topcon 效率有望达到25.8%。（1）公司率先行业完成LPCVD 双插技术改进和SE 技术量产导入，将TOPCon 电池量产效率从25%左右提升至25.5%以上。对应182mm72 版型TOPCon 组件，主流功率580-585W，预计2023 年第四季度，公司电池量产效率可达25.8%。（2）产能来看，目前公司滁州基地18GW N 型Topcon 产能、淮安一期13GWN 型Topcon 产能均已经满产满销。公司淮安二期13GW Topcon 产能在持续建设中，N 型总产能有望达到44GW 以上。

    盈利预测：Topcon 产能加速释放。我们预计公司2023-2025 年的营业收入分别为 245.8/ 334.8/ 401.7 亿元，2023-2025 年归母净利润分别为24.2/ 34.1/ 40.3 亿元，对应的PE 分别为 8/ 6/ 5 倍。给予2023E 的盈利10 倍PE 估值，对应目标价106.3 元，首次覆盖，给予 “买入”评级。