2022 年完成资产重组，彻底转型光伏电池业务。公司2022 年度实现营业收入116.0 亿元，实现归母净利润7.2 亿元。公司进行资产重组，由原有业务剥离带来的非经常性收益约2.1 亿元。公司今年1-7 月份对捷泰科技持股51%，从8 月开始100%并表，并表比例的变化对上市公司合并报表的数据口径有一定扰动，同比、环比数据参考性较低。

    　　公司光伏电池业务主要由子公司捷泰科技运营。捷泰科技2022 年度实现营业收入111.1 亿元，同比增长120%；实现净利润7.29 亿元，同比增长192%。其中Q3 实现营业收入30.0 亿元，同比增长83%；Q3 实现净利润2.09 亿元，同比增长415%。

    　　出货量大幅增长，盈利能力显著提升。出货方面，捷泰科技2022 年光伏电池出货量10.72GW（含N 型1.87GW），同比增加88%；其中四季度3.8GW（含N 型1.44GW），环比增加33%。从表观单瓦净利（净利润/出货量）指标来看，2022 年为0.068 元/W，较2021 年的0.040 元/W 显著提升，从2022 年下半年开始，行业内大尺寸先进电池片产能阶段性紧缺，盈利能力得到明显改善。

    　　捷泰科技电池产能持续扩张，N 型产能占比快速提升。截至2022 年底，捷泰科技拥有P 型电池产能9.5GW，N 型产能8GW，此后投产均为N 型。目前公司滁州二期10GW 项目已经投产，预计于2023 年二季度达产，淮安基地一期13GW 计划于2023 年内投产。预计2023 年底产能可达40.5GW，其中31GW 为N 型TOPCon 产能。

    　　N 型TOPCon 先驱者，有望享受技术红利。捷泰科技是N 型TOPCon 电池技术较早投入量产的企业，目前产品转换效率25%以上，在行业内处于相对领先水平有望享受更多的技术红利。

    　　风险提示： 原材料价格下降不及预期，新产能投放进展不及预期，行业竞争加剧的风险。

    　　投资建议：考虑到公司TOPCon 电池产能加速投放，我们上调公司2023-2025年的盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润为20.2/26.9/31.5 亿元（原预测为14.6/23.2/30.0 亿元），同比增速181%/33%/17%，当前股价对应PE 为10.8/8.1/6.9x，给予“增持”评级。