事件：3 月16 日，公司发布2022 年年报，全年实现营收115.95 亿元，同比+304.95%，实现归母7.17 亿元，同比+501.35%，实现扣非归母4.93 亿元，同比+372.86%。

    　　2022 年业绩实现大增，TOPCon 盈利率先兑现。

    　　（1）成长性：公司2022 年收入同比增长304.95%，归母同比增长501.35%，业绩增长主因：①2022 年7 月底完成对捷泰科技剩余49%股权收购，后者100%业绩纳入公司合并报表，贡献业绩增量。②TOPcon 领先同行率先出货，达到1.87GW，享受先发红利，带来收入和利润大增。③出售汽车饰件业务相关资产组，取得约2.15 亿元投资收益。

    　　（2）盈利能力：从公司单季度毛利率看，Q4 为13.15%，环比提升1.67pct，我们判断主因在于公司在行业内率先实现TOPCon 量产出货，享受到高溢价红利，即在报表端兑现了盈利，后续随着公司TOPcon 持续快速放量，业绩弹性展望乐观。

    　　盈利兑现提振行业扩产信心，坚定看好TOPcon 大级别行情。根据钧达年报，当前TOPcon 的成本和良率已基本与PERC 持平，而前者（25%）较后者（23.5%）转化效率高1.5 个点以上，根据测算，理论溢价约为0.2 元/W。钧达2022 年4 季度在盈利端的率先兑现已证明TOPcon 较PERC 盈利能力更强，有望提升TOPcon 行业扩产动力。此外，根据InfoLink 预测，2023 年TOPCon 出货占终端需求比重20%以上，依然具备较高稀缺性。我们统计，在高盈利催化下，2023 年TOPcon 新增产能将超过200GW，同比100%以上，扩产保持高增速。

    　　技术+产能+客户，公司高成长可期。①技术：公司率先行业掌握TOPCon 量产技术，量产效率高达25%以上，且在成本和良率等方面行业领先。②TOPcon 产能：截至22年底，公司拥有滁州18GW 产能（一期8GW 已达产，二期10GW 2023 年上半年达产）、淮安26GW 产能（一期13GW 建设中，预计2023 年下半年达产）。23 年底公司合计产能达31GW，居行业头部。③客户：公司与晶澳科技、阿特斯、晶科能源、锦州阳光、正泰新能源、英利能源、尚德电力等光伏市场头部组件企业建立了长期稳定的合作伙伴关系，并成功跻身合作伙伴优质供应商名单，保证了公司产品的持续稳定销售。基于以上三大优势，我们认为，公司将在TOPcon 时代迎来高速成长。

    　　盈利预测：根据公司2022 年年报，我们调整公司未来的盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为17.45、28.25、29.01 亿元（2023-2024 年归母净利润前值为19.80、29.10 亿元），对应的PE 分别为12、8、7 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：TOPCon 电池片盈利不及预期；项目产能推进不及预期；原材料价格波动风险。