投资要点:
公告:21 年收入18.6 亿元,同比+30.6%,归母净利润3.9 亿元,同比+34.5%,扣非净利润3.8 亿元,同比+36.0%。21Q4 收入4.0 亿元,同比-5.7%,环比-16.4%,归母净利润0.6 亿元,同比-23.8%,环比-44.8%。21 年收入及净利润略低于预期。
21Q4 收入下滑系受到21H2 起下游MLCC 行业需求疲弱拖累。21Q2-Q4 收入逐季下滑,原因在于下游MLCC 行业于21Q2 达到景气高点后一路需求走弱至今,公司稼动率也随之有下降。经过接近一年库存调整,MLCC 行业在22H2 进入传统旺季时有望迎来需求好转。
还原收入准测调整影响后,21 年全年盈利能力稳中有升。21Q4 收入准则调整,原列报在销售费用中的全年运费及报关费4709 万元调整至营业成本项目。将此影响还原后,21Q4可比口径毛利率38.8%,环比降2.9pct,同比降1.5pct。21 年全年还原后毛利率40.8%,同比提升0.1pct,净利率20.9%,同比提升0.6pct。公司纸质载带全球市占率超50%+,且纸质载带在客户成本结构中占比小,具备一定成本转嫁能力,并通过内部提效改善盈利能力。21 年公司存货及应收账款周转天数分别降低至107 天及93 天,营运能力提升。
21 年纸质、塑料载带业务稳健增长,离型膜业务受自建基膜线节奏影响增长略放缓,预计22 年恢复正常节奏。2021 年纸质载带/胶带/塑料载带/离型膜业务收入13.4/2.7/1.1/1.1亿元,同比增长28.7%/28.8%/50.2%/26.7%,收入占比71.7%/ 14.3%/ 6.1%/6.0%。
2021 年,受自有BOPET 基膜线布局节奏影响,离型膜业务增速有所放缓。21 年公司研发投入1.1 亿元,同比+41.6%,用以加大离型膜、BOPET 基材等新品研究。
离型膜向上游基膜布局已经成型,自产基膜将送样高端客户,有望打开成长空间。BOPET基膜是离型膜核心原材料,技术壁垒高。公司首条光学级 BOPET 基膜线已于21 年12月试生产,目标经过2-3 个月品质提升使产线进入较好状态,尽快使用自产基膜生产离型膜向客户送样。借此有望提升离型膜品质及成本控制能力,突破日韩高端客户,打开成长空间。公司离型膜客户渠道优势明显,已与三星电机达成战略合作,将获优先支持。18-20年公司离型膜均价仅1.3 元/平米,平均毛利率仅14%,提升空间大。21 年离型膜毛利率降至9.3%,主要系外购基膜涨价。
CPP 流延膜放量节奏超预期。CPP 流延膜主要应用于锂电池用铝塑膜和ITO 导电膜制程等,主要由日韩企业供应,国产化率低。公司首条CPP 流延膜产线于21 年7 月试生产,9 月即开始批量供货。目前重点客户年度订单已签署,部分客户在验证或小批量交货阶段,市场开拓有序进行。CPP 流延膜第二条产线设备已预定。
调整盈利预测,维持“买入” 评级。看好公司在离型膜及CPP 膜新业务上的国产替代潜力。下调22-23 年净利润预测至5.1 亿元、6.8 亿元(原值6.2 亿元、8.0 亿元),新增24 年净利润预测8.7 亿元。当前市值对应22PE 20X,维持“买入”评级。
风险提示:离型膜基膜放量不及预期;MLCC 需求恢复不及预期,原材料涨价风险等