事件：公司发布2022 年中期报告，2022H1 公司实现营业总收入5.75 亿元，同比减少31.9%，实现扣非归母净利润0.41 亿元，同比减少55.3%；其中，单Q2 公司实现营业总收入3.39 亿元，同比减少32%，实现扣非归母净利润0.25亿元，同比减少58.7%。

    橱柜下滑衣柜稳健，门墙低基数下高成长。分产品来看，公司22H1 定制橱柜及其配套产品、定制衣柜及其配套产品、门墙实现营业收入3.2/2.3/0.11亿元，分别同比-47.2%/+4.4%/+95.8%。在零售业务中，受精装房、整装等渠道分流影响，橱柜类产品销售额减少；由于渗透率及客单值进一步提升，衣柜等全屋类产品销售额有所增长。22H1 公司收入出现明显下滑，主因基数问题（21H1 积压家居需求集中释放）及订单总量战略性下滑（公司聚焦央国企地产商以严控大宗业务风险），但在多渠道拓展和大全案推进下，公司零售业务仍保持增长。

    大宗业务结构调整致收入下滑，零售渠道继续加强渠道开拓。分渠道来看，公司22H1 零售经销商渠道与大宗业务分别实现营收3.61/1.99 亿元，分别同比+6.8%/-59.6%。公司采用零售大宗双轮驱动的渠道营销模式。大宗渠道方面，公司持续聚焦央国企房地产客户，优化收入结构，严控业务风险。零售渠道方面，22H1 公司在整装、拎包、设计师渠道均取得亮眼成绩。其中，公司合作开发了近600 家整装/家装公司，与全国各地202 个楼盘项目达成拎包业务合作，22H1 经销商通过整装/拎包渠道实现出库销售额分别约3800/4100万元；全面快速推进设计师渠道建设，在品牌中高端转型中迈出重要一步。

    此外，公司持续加大智能家居投入，在现有推广渠道基础上积极探索外部合作途径。

    毛利率下降、费用率上升，整体盈利能力下降。公司22H1 毛利率为29.93%，同比下降3.7pcts 。公司22H1 销售/ 管理/ 研发费用率分别为12.15%/4.55%/3.88%，同比增长2.4/1.4/0.8pcts，主要由营业收入降幅较大导致。综合来看，公司整体盈利能力略有所下降，22H1 扣非归母净利率同减3.7pcts 至7.09%。

    盈利预测及投资建议。我们预计公司22-24 年实现归母净利润2.06/2.43/2.76亿元，分别同比扭亏/18%/14%，9 月5 日股价对应22 年PE 为14X，维持“增持”投资评级。

    风险提示：疫情风险，原材料大幅波动风险，大宗渠道风险。