事件：公司25 年实现营业收入57.62 亿元/+8.6%，归母净利7.48 亿元/+17%,扣非净利7.15 亿元/+26%，单Q4 收入/利润分分别同比-7.5%/-2.1%。

    　　春节错期Q4 略下滑，魔芋全年翻倍增长。2025 年公司收入同比+8.6%，其中Q4 收入同比-7.5%，我们预计主系春节错期影响。1）分产品看：魔芋零食/海味零食/健康蛋制品/休闲豆制品/果干果冻/烘焙薯类分别实现收入17.37/7.60/6.28/3.6/7.49/8.98亿元，分别同比+107.23%/ +12.53%/+8.35%/-0.39%/+ 4.32%/- 22.43%，核心大单品魔芋品类红利持续释放、单品规模持续上台阶，销售占比达30%。2）分渠道看，线上/线下分别收入48.4/9.2 亿元，分别同比+16.8%/-20.5%，2025 年公司对电商业务实施战略性优化，主动收缩低毛利品类，聚焦供应链电商本源，推动电商业务回归产品力驱动的良性发展路径。因而对收入形成阶段性扰动。

    　　结构向上毛利率显著提升、Q4 净利率小幅上行。25Q4 归母净利率10.77%，同比+0.6pct，主系毛利率提升：①毛利率：25Q4 毛利率同比+4.8pct 至32.4%，主系产品结构升级、高毛利产品如大魔王占比提升、叠加自动化率效率提升。②税费端：25Q4销售/管理费用（含研发）率分别同比+0.94pct/-1.3pct，管理费率下降主系1 则规模效应摊薄、2 则冲回前期计提的股份支付费用，销售费率小幅提升预计主因前置性投入；此外，Q4 所得税率14%回归正常水平，营业外支出同比+3700 万元、主系对外捐赠、固定资产报废支出增加影响，综合导致归母净利率小幅微升。

    　　产品梯队建设稳步推进，看好利润弹性逐步释放。公司魔芋大单品仍处高速增长阶段，渠道端零食量贩和定量装持续放量，年内公司加快拓展腰部量贩品牌，预计26Q2 条码陆续进场，且产品矩阵梯队建设持续推进，除魔芋外，其他品类正逐步接力增长，健康品类（鹌鹑蛋、深海零食）增长确定性较强，且26 年下半年成本端有望进入下行通道，持续关注爆品打造及利润弹性释放。

    　　盈利预测：根据公司2025 年年表现，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028 年收入分别为66.45、76.39、86.65 亿元（2026-2027 年前值为68.76、79.87 亿元），同比增长15.3%、15%、13.4%，归母净利润分别为8.68、10.61、12.71 亿元（2026-2027年前值为10.08、12.09 亿元），同比分别增长15.9%、22.2%、19.9%，对应PE 为18 倍、15 倍、12 倍，维持“买入”评级

    　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险。