事件：公司发布2023 年报，公司23 年实现营收41.15 亿元/yoy+42.22%，归母净利润5.06亿/yoy+67.76%，扣非归母净利润4.76 亿/yoy+72.84%；单Q4 实现营收11.11 亿/yoy+20.22%，归母净利润为1.10 亿/yoy+32.64%，扣非归母净利1.00 亿/yoy+21.23%。公司发布2024 年第一季度业绩预告，24Q1 预计实现归母净利润1.5-1.7 亿元/yoy+34.48%-52.41%，扣非归母净利润1.3-1.5 亿元/yoy+32.18%-52.51%。

    　　产品渠道双轮驱动，收入高景气持续。1）分产品看，公司23 年辣卤/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/蛋类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁/其他分别实现营收14.82/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17/2.25 亿元，yoy+56.71%/12.75%/10.65%/29.98%/594.52%/37.19%/125.67%/2.73%，辣卤、蛋类、蒟蒻表现亮眼；2）分渠道看，公司23 年直营商超/经销及其他/电商渠道分别实现营收3.34/29.52/8.28 亿元，yoy-10.03%/40.35%/98.04%，直营渠道持续收缩，经销及其他、电商渠道表现亮眼，公司积极把握零食量贩、抖音电商等渠道红利，定量流通渠道稳步推进，散装渠道持续深耕。

    　　供应链潜力持续挖掘、规模效应逐步体现，净利率同比提升。1）毛利率看，公司23 年毛利率33.54%/同比-1.18pct，其中辣卤零食/休闲烘焙/深海零食毛利率同比+0.23/-3.11/1.85pct，倒推其他品类毛利率同比-0.2pct；其中直营渠道/经销和其他渠道/电商渠道毛利率同比-2.49/-0.67/0.64pct。2）费用端看，公司23 年销售费用率12.53%/同比-3.27pct，管理费用率4.44%/同比-0.08pct，研发费用率1.94%/同比-0.63pct，财务费用率0.40%/同比+0.09pct。

    　　毛利率下滑预计与公司渠道结构变化有关，公司毛销差同比改善。3）公司23 年归母净利率12.29%/同比+1.87pct。4）公司23 年产品合计销量在16.1 万吨/yoy+53.0%，产量在15.7 万吨/yoy+44.9%，而23 年末销售人员1297 人/yoy+5.8%，生产人员2396 人/yoy+30.6%，人均销量产量提升、侧面印证公司运营及生产效率提升。

    　　公司演绎逻辑见长，短期零食折扣/电商渠道红利延续，定量流通稳步推进，中长期"品类品牌"战略布局持续推进，优秀组织架构、公司治理、企业精神持续赋能，看好公司市占率持续提升。当前市场担心渠道红利消退对公司估值层面的抑制，但我们认为公司的"单品成长逻辑"未被完全 price in，根据投资者交流纪要，公司力争在未来几年时间，把现有7 个品类做到行业数一数二，同时积极探索、打造新的增长品类（第8、第9 等），品类驱动与渠道驱动相互接棒，建议持续关注。

    　　公司23 年经营情况良好、24Q1 业绩预告略超预期，调整公司2024-26 年EPS 3.48/4.48/5.44元（调整前24/25 年为3.39/4.39 元），使用可比公司估值法，给予24 年25 倍PE 估值，对应目标价87 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　消费趋势变化，渠道、产品拓展不及预期，行业竞争加剧，成本压力