事件：

    公司发布2023 年报与24Q1 业绩预告，2023 年实现营业总收入41.15 亿元，同比+42.22%；归母净利润5.06 亿元，同比+67.76%；扣非归母净利润4.76 亿元，同比+72.84%。其中Q4实现营业总收入11.11 亿元，同比+20.22%；归母净利润1.10 亿元，同比+32.64%；扣非归母净利润1 亿元，同比+20.48%。

    预计24Q1 实现归母净利润1.5-1.7 亿元，同比增长34.48%-52.41%。

    多渠道与多品类加速发展

    分渠道看，公司保持原有KA、AB 类超市优势外，重点发展电商、零食量贩店、CVS、校园店等、在抖音平台与主播种草引流，2023 年直营/经销和其他/ 电商渠道分别实现收入3.34/29.52/8.28 亿元， 分别同比-10.03%/+40.35%/+98.04%。全渠道合力助推鹌鹑蛋、休闲魔芋等大单品高增，分产品看，公司打磨供应链提升产品力，推进产品全规格发展，七大核心品类辣卤零食/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/蛋类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁分别实现收入14.82/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17 亿元，分别同比增长56.71%/12.75%/10.65%/29.98%/594.52%/37.19%/125.67%。

    总成本领先带动毛销差提升

    2023 年毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/归母净利率分别为33.54%/12.53%/4.44%/1.94%/0.40%/12.29%，分别同比-1.18/-3.28/-0.08/-0.63/+0.10/+1.87pct。公司持续降本增效，渠道结构变革带动销售费用率进一步下行，2023 年毛销差21.01%，同比增长2.1pct。

    持续引领新中式健康零食方向

    公司24 年春糖发力推广子品牌“蛋黄”，专注鹌鹑蛋零食细分品类，已于23 年4 月建设绿色蛋鹌鹑养殖基地，数字化与标准化水平高、获鹌鹑蛋行业首个“可生食+无抗”双认证，被沙利文评估为“鹌鹑农场养殖规模中国第一”。公司继23 年推出聚焦素毛肚赛道的“大魔王”品牌后再次在深耕供应链的基础上推进“1+7”产品矩阵落地，加速推进新中式健康零食发展。

    盈利预测、估值与评级

    我们预计24-26 公司年营业收入分别为54.00/64.53/74.15 亿元，分别同增31.22%/19.50%/14.91%，归母净利润分别为6.78/8.12/9.66 亿元，分别同增34.12%/19.71%/19.02%，EPS 分别为3.46/4.14/4.93 元/股，3 年CAGR为24.09%。考虑公司总成本领先，以多品类全渠道推进增长，参照可比公司估值，我们给予公司24年25倍PE，目标价86.5元，维持买入评级。

    风险提示：渠道扩张不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险