核心观点：

    　　前言：当前位置市场在关注什么？渠道红利行至半程，市场关注度逐步从“渗透率Beta”向“模式Alpha”转变。我们认为零食本质是满足消费者对“新鲜感”的需求，渠道推力较品牌拉力更为重要；“折扣模式”的广泛渗透是这轮渠道变革下较大的机会；投资上，零食股短期看趋势，中期看新品类和渠道变革，长期看管理。

    　　如何从渠道维度看收入增长空间？零食量贩+电商先行，以时间换空间。①零食渠道：根据我们测算在现有品类约束下零食渠道或可再造一个盐津铺子，泛折扣模式渗透下可拓空间广阔；②电商：我们认为抖音流量红利仍在，格局上考虑低价格带竞争激烈，多品类制造型公司可依托供应链优势锻造竞争力。③传统渠道：2024 年核心看点为定量流通。全渠道共振发力下全国化版图有望逐步清晰。

    　　如何从产品维度看收入增长空间？中式零食大行业小公司，多品类低壁垒。公司锚定成长性，七大产品矩阵中我们预计魔芋和蛋类率先发力。竞争策略上公司前端源头建厂后端构建实验工厂模式，小步快跑提高产品胜率，产销研一体化沉淀供应链能力，构建总成本领先战略。

    　　如何看渠道变革下收入和利润节奏演绎？收入端，零食渠道和电商先行，定量流通接棒；品类上先以爆品为抓手，后期或通过迭代及整合完善平台化部署。利润端，在规模效应驱动下净利率提升可期。

    　　盈利预测与投资建议。应时而动，乘势而上，效率突围。预计2023-2025年营业收入41.6/52.3/64.2 亿元，归母净利润为5.1/6.6/8.9 亿元，PE为26/20/15 倍。参考可比公司给予2024 年25 倍PE 估值，合理价值为 83.66 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观环境扰动、食品安全、新品新渠道不及预期、原材料价格波动、测算带来的分析误差、行业竞争加剧。