事件：公司发布2022 年一季报，22Q1 公司实现营收5.75 亿元，同比下降2.91%；归母净利润0.61 亿元，同比下降25.15%；扣非归母净利润0.49 亿元，同比下降27.28%。

    高基数、春节错位及疫情局部反复导致22Q1 公司收入承压，毛利率环比显著提高，原材料成本压力有所缓解。22Q1 公司营收略有下滑，我们判断主要原因为：

    （1）21Q1 高基数；（2）22 年春节提前，春节备货提前。（3）3 月中下旬疫情对公司物流等造成影响。22Q1 公司毛利率为38.59%，同比下降5.43pct，若剔除会计政策变更后物流费用调整的影响，预计22Q1 毛利率约为42.77%，同比下降1.25pct，主要原因或为原材料成本上升、毛利率较低的新品及经销电商渠道占比提升。但还原物流费用后估算22Q1 毛利率较21Q4 环比提升约5.01pct，我们认为毛利率环比显著改善的主要原因为公司原材料成本压力得到缓解。22Q1 公司销售费用率为20.06%，同比下降1.91pct，若还原物流费用后预计为24.24%，同比提高2.27pct ； 22Q1 公司管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为5.71%/2.18%/ 0.47%，同比分别+1.10pct/-0.70pct/-0.24pct。受上述因素综合影响，公司22Q1 净利率为10.67%，同比下降3.50pct。

    经营稳中向好，利润端具备更高弹性。3 月疫情多地区反复影响终端消费，但公司生产物流受影响较小，且疫情期间代餐需求刺激公司部分品类如烘焙点心的销售，预期疫情下公司经营稳健。公司于21Q2 起面临外部多重压力，收入利润承压，公司启动多品类、全渠道变革，持续推动渠道扩张及下沉，已在经销商开拓、终端网点铺设等方面取得一定成效。22Q2 起基数回落，预期前期产品、渠道的培育和蓄力将有效拉动公司增长，且成本压力缓和、高净利率的经销渠道占比提升能为公司贡献更高净利。中长期来看，新品趋于成熟后盈利能力将提升，供应链优化、精细化运营也有望带动净利率提升，公司利润端具备高弹性。

    投资建议：公司21Q2 以来进行多维度变革，展望22 年全年，前期改革成效有望逐步兑现，我们认为公司业绩有望前低后高逐季改善，预期公司2022-2024 年实现营收28.11/33.93/40.20 亿元，同比增速为23.2%/20.7%/18.5%；实现归母净利润2.59/3.88/5.10 亿元，同比增速为71.9%/49.5%/31.6%，对应EPS 分别为2.00/3.00/3.94 元，维持“买入”评级。

    风险提示：全渠道推进不及预期；原材料成本上涨；疫情反复影响需求