事件：公司发布2021 年半年报，上半年实现营收 10.6 亿元（+12.5%），实现归母净利润 4862万元（-62.6%）；其中 21Q2单季度实现营收 4.7亿元(-1.9%)，实现归母净利润-3341 万元(-146%)，符合业绩快报披露。

    　　烘焙、深海增长稳健，打造全渠道营销网络。1、分品类看，休闲烘焙点心类、休闲深海零食、休闲肉鱼产品分别实现营业收入 3.6 亿元(+18.3%)、1.6 亿元(+17.3%)、1.3亿元(+7.2%)。实行“实验工厂”模式，快速响应市场需求变化，抢先占领市场；产品体系齐全，“盐津铺子”系列咸味零食及“憨豆先生”休闲烘焙点心差异化迎合消费需求。2、分区域看，华中地区（含江西省）、华南地区、华东地区营收增速分别为 9%、14.8%、13.8%。3、分渠道看，经销、直营、电商分别实现营业收入 6.6亿元、3.7亿元、3554万元。直营面向全国性 KA 商超，经销商覆盖跟随地方性超市、社区超市、乡镇超市等，拥有经销商 1206家，有效填补高端渠道外的市场份额；电商渠道与线下协同主推新品和爆品，树立打造品牌形象。

    　　原料价格上行叠加费用投入加大，整体盈利能力下滑。1、整体毛利率 40.5%，同比下滑 1.3pp，主要由于部分原材料采购价格大幅上涨、新品推广投入增加。

    　　2、费用率方面，销售费用率 27.8%，同比增加 5.1pp，低估社区团购等新零售渠道对传统商超渠道的影响，商超渠道费用投放过多；新品上市初期市场费用和研发费用投入较大，规模效应未现。管理费用率 5.3%，同比增加 0.7pp；研发费用率 3%，同比增加 1.8pp；财务费用率 1.0%，同比增加 0.4pp。整体净利率 4.9%，同比下滑 8.9pp。

    　　聚焦核心品类+全渠道转型阵痛期，长期成长动力充足。1、聚焦核心单品，发挥供应链优势。公司逐步淘汰部分未来机会不大的老品，聚焦薯片、鱼糜制品、魔芋爽等符合未来发展趋势的单品，充分发挥供应链优势及成本控制能力。2、全渠道转型逐步推进，下半年经营有望好转。在商超渠道优势巩固同时，产品销售扩展至流通、定量装、电商、社区团购等，全国渠道建设逐步完成，随着整体转型推进，下半年经营有望好转。

    　　盈利预测与投资建议。预计 2021-2023年归母净利润分别为 2.4亿元、5.0亿元、7.0亿元，EPS 分别为 1.89元、3.83元、5.39元，对应动态 PE 分别为 30倍、15 倍、11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展不及预期；新品开拓不及预期。