大额转固叠加猪价低迷，公司业绩短期承压明显。公司2021 年实现营业收入83.42 亿元，同比减少5.59%；归母净利润亏损1.92 亿元，同比-242.46%；扣非后利润亏损2.4 亿元，同比减少633%。分业务看，屠宰及肉类加工板块销量回升明显，2021 年收入为79.48 亿元，销量为41.83 万吨，均价为19元/公斤，分别同比变动-6.68%、34.67%、-39.03%。畜禽养殖板块2021 年收入为1.07 亿元，销量为3.58 万吨，分别同比变动409.52%、16.16%。

    　　2021 年公司养殖产能投放，塑造浙江养殖新秀。公司2021 年消耗性生物资产年末账面余额4.1 亿元，同比增长215%（其中，消耗性生物资产计提约1.20 亿元）；固定资产期末余额32.11 亿元，同比增长103%（其中，2021年内在建工程转入固定资产约16.27 亿元）；生产性生物资产期末账面价值3.24 亿元，同比增长37%（其中，已减值计提金额约5972 万元）。从公司公告来看，公司2021 年生猪产能加速投放，2021 年共出栏13.47 万头，预计2022-2023 年出栏依次为120 万和250 万头，出栏增速较快，成长性足够。

    　　2022 年出栏逐步兑现，估值修复空间足够。目前，公司已建成接近250-260万头的楼房一体化自繁自养产能。根据公司3 月份的出栏来看，3 月生猪销售8.2 万头，环比2 月（5.9 万头）大幅增长，月度环比持续高增长再次证明公司养殖能力，预计2022 年上半年出栏在50 万头左右，下半年出栏在70万头左右，全年月度有望均维持快增长。考虑到猪周期有望在2023 年前反转，公司2023 年对应的头均市值不到3000 元/头，估值修复空间足够。

    　　楼房养猪优势显著，浙江省生猪超额收益明显。公司养殖模式为自繁自养的楼房养猪，全程养殖存活率接近90%，优势显著，随着2022Q1 养殖量增加，预计养殖成本下降明显。此外，从3 月份出栏月报来看，公司3 月单头销售收入约1650 元，给予115 公斤出栏均重假设可计算出，公司商品猪销售价格在13-14 元/公斤，明显高于牧原的11.64 元/公斤和温氏的12.17 元/公斤，单头具备明显的超额收入。另外，浙江几乎没有散养户，属于天然的养殖无疫区，对于非洲猪瘟和其他疾病防控有天然优势。考虑到公司目前是浙江省稀缺的规模养殖上市公司，公司生猪产能应该具备更高的头均市值。

    　　风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。

    　　投资建议：楼房养殖黑马，维持“买入”评级。考虑到2022 年猪价跌幅超预期以及饲料原材料价格强势上涨，故下调公司22 年盈利预测，预计公司22-24 年归母净利为0.40/14.64/29.52 亿元（原预计22-23 年归母净利为4.21/10.10 亿元），对应当前股价PE 为17.7/6.7/3.5 X。