事件：

    　　8 月9 日，张家港行发布了2022 年中期报告，上半年实现营业收入23.5 亿元，YoY+5.7%，归母净利润7.6 亿元，YoY+27.8%。加权平均净资产收益率（ROAE）为10.4%，YoY+0.02pct。

    　　点评：

    　　盈利水平维持近30%高增态势。1H22 张家港行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为5.7%、11.4%、27.8%，季环比下降6.1、18.1、2.0pct。2Q 单季营收、归母净利润同比增速0.1%、25.2%，较去年同期下滑3.2、5.4pct。拆分盈利增长看：（1）规模对盈利增长贡献40.2%，较1Q 提升0.5pct；息差贡献度为-21.3%，季环比改善3.8pct，息差收窄对业绩拖累程度有所改善，净利息收入整体仍延续“以量补价”逻辑。（2）非息收入对盈利贡献度为18%，季环比下滑32.2pct，考虑部分受前期较高基数影响。后续公司也将通过开展零售交叉营销、丰富理财产品等举措提升手续费收入，助力非息改善。（3）拨备对盈利贡献为1.2%，季环比提升30.4pct，主要由于1Q 拨备计提力度较大，2Q 不良率显著压降，较高拨备存在反哺利润空间。

    　　资产结构持续优化，5 月信贷逐步回暖。2Q 末，张家港行总资产、生息资产、贷款同比增速分别为13.9%、14.4%、16.8%，季环比下滑4.2、3.7、4.5pct，但公司年初开门红时点较早，上半年信贷投放节奏仍符合前期目标。上半年贷款新增94.3亿，同比多增7.4 亿，贷款余额占生息资产比重61.6%，季环比提升近0.3pct。贷款结构方面，上半年对公（不含票据）、零售贷款分别新增52.1、33.8 亿，同比分别多增5.2 亿，少增24.1 亿。其中，上半年小微贷款实现增户扩面，2Q 末母行小微贷款余额、户数分别为706.7 亿、4.05 万户，较年初增速10.9%、12.1%。零售端，个人经营贷新增13.2 亿，同比少增27.1 亿。预计2Q 上海疫情外溢叠加国有大行渠道下沉对零售获客造成一定扰动。但5 月以来，随着复工、复产、复市有序推进，叠加各类稳增长举措出台，实体融资需求释放或带动信贷投放回暖。

    　　存款增速进一步提升，负债结构持续改善。2Q 末，张家港行附息负债、存款同比增速为14.8%、12%，季环比分别变动-0.8、1.2pct。上半年新增存款120.1 亿，同比多增2.9 亿，占付息负债比重季环比提升1pct 至84.6%。存款结构方面，上半年零售存款新增87.7 亿，同比多增9.6 亿，占各项存款比重55.9%，较年初提升1.7pct；活期存款占比27.2%，较年初下滑4.1pct，存款定期化态势与行业特征一致。

    　　NIM 季环比改善1BP 至2.24%。张家港行上半年净利息收入同比增速6.5%，季环比提升0.8pct。上半年息差为2.24%，季环比改善1bp。资产端，贷款收益率为5.62%，较2021 年末下滑25bp。在行业贷款利率承压背景下，公司一方面优化信贷结构，提升零售贷款占比，2Q 末零售贷款占比季环比提升0.5pct 至43.7%。另一方面，公司突出分层分类策略，持续深化“两小双轮竞速机制”，小微等高定价产品发力缓释了部分贷款利率下行压力。负债端，存款成本率同去年年末持平为2.33%。存款定期化背景下负债成本虽有承压，但公司适度调整活期挂牌利率、压降了大额存单等高息产品定价，实现了对负债成本的有效管控。

    　　不良率维持0.9%低位运行，资产质量持续向好。2Q 末，张家港行不良贷款余额季环比减少0.12 亿，不良贷款率0.9%，较1Q 末改善4bp，实现不良“双降”。

    　　疫情扰动对公司整体资产质量影响较小，不良存量包袱持续出清。2Q 末公司拨贷比4.8%，季环比提升近0.3pct。拨备覆盖率533.3%，较1Q 末大幅提升约51pct。2Q 公司不良余额下降0.12 亿，贷款损失准备新增4.45 亿，拨备计提仍维持一定强度。综合来看，公司资产质量向好，盈利维持较高增速，拨备安全空间进一步提升，风险抵补能力持续增强。

    　　资本充足率安全边际相对充足。截至2Q 末，张家港行核心一级/一级/资本充足率分别为9.55%、11.15%、13.85%，较1Q 末小幅下滑0.16、0.19、0.2pct。

    　　公司核心一级资本充足率略有下滑，但距离7.5%的监管红线仍有超2 个百分点的安全空间。公司目前资产质量向好，不良生成压力较小，较高的拨备水平也为业绩的持续释放提供支撑。此外，据公司披露的截至2Q22 末可转债转股结果，25 亿可转债仍待转股。当前转股价为4.53 元/股，强赎价为5.89 元/股。根据8月9 日收盘价5.17 元/股，距离强赎价仅14%空间，转股潜力较大，公司整体内源+外延资本补充能力较强。

    　　盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，通过客群持续下沉+差异化分层定价+专业化信贷服务，推动微贷业务规模与盈利贡献不断提升。同时，面对同业竞争压力，公司坚定“做小做散”

    　　的战略方向，前瞻性布局苏州、无锡、南通三地市场，开创小微领域新蓝海。此外，公司资产质量表现优异，在不良贷款率保持低位运行的情况下仍坚持审慎的拨备计提政策，为业绩持续释放和内源资本补充创造了条件。为此，我们上调2022-2024 年EPS 预测为0.76 元（上调10.1%）、0.90 元（上调15.4%）、1.03 元（上调17%），当前股价对应PB 估值分别为0.80/0.72/0.65 倍，对应PE 估值分别为6.77/5.72/5.03 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。