核心观点

    　　公司系国内精密温控领先企业，AI 和储能需求释放支撑业绩快速增长。2022 年下半年供应链逐步恢复，项目推进加快，大型项目验收确认集中在第四季度完成，全年业绩前低后高。原材料价格回落，同时公司积极采取成本优化措施，综合毛利率有所提升。

    　　整体来看，公司机房温控业务稳健发展，机柜温控业务规模迅速提升，盈利能力增强，业绩实现较快增长。

    　　事件

    　　公司发布2022 年年报，2022 全年公司实现营业收入29.23 亿元，同比增长31.19%，实现归母净利润2.80 亿元，同比增长36.69%，实现扣非归母净利润2.55 亿元，同比增长37.34%。

    　　简评

    　　1、收入较快增长，盈利能力提升推动利润释放。

    　　2022 年，公司实现营业收入29.23 亿元，同比增长31.19%，实现归母净利润2.80 亿元，同比增长36.69%，实现扣非归母净利润2.55 亿元，同比增长37.34%。2022Q4，公司实现营业收入14.38亿元，同比增长98.49%，实现归母净利润1.63 亿元，同比增长204.73%，实现扣非归母净利润1.57 亿元，同比增长201.40%。

    　　第四季度公司销售毛利率为29.62%（+2.39pcts），销售净利率为11.4%（+4.39pcts）。

    　　2022 年，公司销售毛利率为29.81%（+0.46pct），净利率为9.48%（+0.56pct）。期间费用率为17.89%（-1.7pct），其中销售费用率为7.27%（-0.55pct），管理费用率为3.93%（+0.01pct）；研发费用率为6.69%（-0.05pct），财务费用率为0.08%（-1.12pcts）。

    　　分业务来看，2022 年公司机房温控节能业务实现营收14.41 亿元，同比增长20.29%，机柜温控节能产品实现营收11.02 亿元，同比增长66.15%，客车空调业务0.68 亿元，同比下降20.25%，轨道交通业务1.42 亿元，同比下降23.24%。

    　　2022 年下半年供应链逐步恢复，项目推进加快，大型项目验收确认集中在第四季度完成，全年收入利润前低后高。原材料价格回落，同时公司积极采取成本优化措施，综合毛利率有所提升。整体来看，公司机房温控业务稳健发展，机柜温控业务规模迅速提升，盈利能力增强，业绩实现较快增长。

    　　2、AIGC 发展与“东数西算”有望提升液冷温控渗透率，公司已经实现“端到端、全链条”的平台化布局。

    　　AI 服务器需要高功率机柜，液冷或成为必选项。AI 大模型训练和推理运算所用的GPU 服务器的功率密度将大幅提升，以英伟达DGX A100 服务器为例，其单机最大功率约可以达到6.5kW，大幅超过单台普通CPU 服务器500w 左右的功率水平。根据《冷板式液冷服务器可靠性白皮书》数据显示，自然风冷的数据中心单柜密度一般只支持8-10kW，通常液冷数据中心单机柜可支持30kW 以上的散热能力，并能较好演进到100kW 以上，相比较而言液冷的散热能力和经济性均有明显优势。目前在AI 算力需求的推动下，如浪潮信息、紫光股份、中兴通讯等服务器厂商已经开始大力布局液冷服务器产品，产业化进度有望加速。

    　　“东数西算”工程明确PUE 要求，液冷渗透率或显著提升。当前我国数据中心年用电量已占全社会用电的2%-3%左右，东部核心地区已经提出严格要求，例如北上广均有明确政策要求新建数据中心PUE 限制在1.3 以下。“东数西算”工程要求张家口、韶关、长三角、芜湖、天府、重庆集群的PUE 在1.25 以下，和林格尔、贵安、中卫、庆阳集群的PUE 在1.2 以下。“东数西算”工程枢纽节点内的PUE 要求更高，同时考虑到整体规划布局，未来新增机柜更多将在枢纽节点内，风冷方案在某些地区可能无法严格满足要求，液冷方案渗透率有望加速提升。

    　　公司对冷板、浸没等液冷技术平台长期投入。2022 年8 月Intel 与英维克等20 家合作伙伴联合发布了《绿色数据中心创新实践：冷板液冷系统设计参考》白皮书。公司已推出针对算力设备和数据中心的Coolinside 液冷机柜及全链条液冷解决方案，相关产品涉及冷源、管路连接、CDU 分配、快换接头、Manifold、冷板等已规模商用，“端到端、全链条”的平台化布局已成为公司在液冷业务领域的重要核心竞争优势。得益于液冷需求的快速增长及英维克在液冷的“全链条”平台优势，2022 年来自数据中心机房及算力设备的液冷技术相关营业收入约为2021 年的5 倍左右。

    　　3、储能系统规模化发展，机柜温控业务有望实现高速增长。

    　　2022 年，储能应用的营业收入约8.5 亿元，约为上年度的2.5 倍，对公司业务的贡献在显著提升。公司是国内最早涉足电化学储能系统温控的厂商，长年在国内储能温控行业处于领导地位，也是众多国内储能系统提供商的主力温控产品供应商。2016 年上市以来，公司机柜温控产品即主要面向无线通信基站、智能电网、储能电站等多个领域，在2020 年推出系列水冷机组并开始批量应用于国内外各种储能应用场景，并不断丰富产品环节，优化端到端的液冷系统以提高系统性能和运维效率，持续地积极拓展国内外客户并取得显著成效。

    　　“十四五”将是电化学储能调峰起点，未来储能有望加速向规模化发展。2021 年7 月，国家发改委、国家能源局发布关于加快推动新型储能发展的指导意见，文件指出大力推进电源侧储能项目建设，结合系统实际需求，布局一批配置储能的系统友好型新能源电站项目，通过储能协同优化运行保障新能源高效消纳利用，为电力系统提供容量支撑及一定调峰能力。文件提出到2025 年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变，装机规模达3000 万千瓦以上。截至2022 年底，中国新型储能市场累计规模12.7GW，2022 年新增规模6.9GW/15.3GWh，功率和能量规模同比均超过180%，2022 年新增规划在建的新型储能项目规模达到101.8GW/259.2GWh。

    　　我们认为，公司在机柜温控产品领域技术类别与型号齐全，服务于华为、中兴、烽火、锐科、迈瑞、阳光电源、比亚迪、Eltek 等各行业国内外知名设备制造商，5G 基站尚处于建设高峰期，储能应用配套需求将随着行业发展而持续旺盛，机柜温控业务有望取得高速增长。

    　　4、投资建议：公司系国内精密温控领先企业，AI 和储能需求释放支撑业绩快速增长，维持“买入”评级。

    　　公司深耕精密温控领域，为数据中心、通信网络、储能系统等领域提供散热解决方案，在AI 应用新场景爆发式增长、数据中心绿色低碳发展、储能系统规模化建设的背景下，业绩有望维持快速增长。公司率先大力推广间接蒸发冷却技术，液冷技术市场渗透率仍有较大提升空间，公司有望受益。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为40.84 亿元、55.26 亿元、72.79 亿元，归母净利润分别为3.79 亿元、4.96 亿元、6.61 亿元，对应当前股价PE 分别为48x、36x、27x，维持“买入”评级。

    　　5、风险提示。

    　　数据中心行业建设进度放缓。数据中心的下游应用领域主要为互联网、云计算等，若未来下游行业发展情况不及预期，则对于数据中心的需求减弱，导致数据中心厂商的项目建设进度放缓，对机房温控等产品需求下滑。

    　　储能系统规模化发展情况不及预期。当前新型电化学储能领域处于发展早期阶段，预计在未来一段时间内将保持较高增速，若由于上游原材料、电池等价格上涨或供给不足，则对下游需求产生影响。

    　　竞争加剧。若未来公司所处行业领域竞争程度提升，则对产品价格和毛利率产生不利影响。