2Q25 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H25 业绩：收入12.35 亿元，同比下降17.22%，归母净利润2.42 亿元，同比下降19.58%；单季度看，2Q25 公司收入5.81 亿元，同比下降27.50%，归母净利润1.10 亿元，同比下降31.07%。业绩低于我们预期，主要为国内地产需求偏弱，影响家具企业资本开支。

    　　国内需求承压，出口稳健增长。1H25 封边机、数控钻、加工中心、裁板锯收入为3.98/2.77/1.78/1.45 亿元，同比下降33%/19%/3%/13%，配件与自动化设备收入1.21/0.83 亿元，同比增加4%/22%。分地区来看，1H25 国内收入8.10 亿元，同比减少26%，海外收入4.25 亿元，同比增加6%。得益于结构优化，1H25/2Q25 综合毛利率同比增加0.4/0.8ppt 至32.0%/33.2%，其中封边机毛利率同比减少5.0ppt，数控钻、加工中心、裁板锯毛利率同比增加5.0/1.7/4.8ppt，主要为海外收入占比增加及成本优化。

    　　规模效应弱化，利润率小幅下降，中期分红率52%。由于收入下降，2Q25销售、管理、研发、财务费用率同比增加0.7/1.0/1.3/0.5ppt，净利润率同比减少1.0ppt 至19.0%。2Q25 公司经营活动现金净流入1.01 亿元，去年同期净流入2.89 亿元。公司派发中期分红1.27 亿元，分红比率52%。

    　　发展趋势

    　　国内地产需求偏弱，公司行业份额保持提升。根据国家统计局，2025 年1-7 月中国房屋竣工面积累计同比减少16.5%，家具制造业工业增加值和利润总额分别累计同比减少4.8%/15.2%，家具行业资本开支较弱。公司核心产品延续份额第一，收入与利润表现优于同业对手。近几年公司通过强化部件自制能力，成本管控持续优化，产品竞争力持续提升。

    　　出口长期空间较大，有望带动盈利能力提升。当前公司部分产品性能已接近甚至超越海外龙头，而价格仅为其1/2 至1/3，产品性价比优势明显。近几年公司海外收入持续增长，1H25 海外收入占比提升至34%，海外毛利率同比提高3.7ppt 至39.9%，较国内毛利率高12.1ppt。我们认为通过持续拓展经销商，公司海外收入规模仍有较大提升空间，并将带动公司整体盈利能力实现结构性提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑国内地产需求偏弱，我们下调2025 年盈利预测30%至4.39 亿元，引入2026 年盈利预测4.62 亿元。公司当前股价对应2025/2026 年16.6x/15.8x P/E，考虑到行业估值中枢上行，维持目标价19.80 元，对应2025/2026 年19.1x/18.2x P/E，有15%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　国内地产竣工低迷；行业价格竞争加剧；海外需求波动。