公司2022 年收入28.9 亿元，同比增长6.1%，主要系公司经营业绩保持稳定增长。其中22Q1-Q4 收入及其增速分别为8.1 亿（yoy+30.2%）、5.0亿（yoy-14.3%）、9.1 亿（yoy+20.1%）、6.6 亿（yoy-12.2%）。23Q1 收入10.8 亿元同增33.13%，归母净利3.0 亿元，同增41.4%。

    分产品看，2022 年上装类收入12.6 亿元（占总43.8%），同增9.3%；下装类收入6.1 亿元（占总21.3%），同增6.2%；外套类收入7.6 亿元（占总26.4%），同增0.1%；其他类收入2.5 亿元（占总8.6%），同增9.2%。

    分渠道看，2022 年线上销售收入1.7 亿元（占总5.8%），同增37.0%；直营销售收入17.8 亿元（占总61.7%），同减7.0%；加盟销售收入9.4 亿元（占总32.5%），同增37.1%。

    2022 年实现归母净利润7.3 亿元，同比增长16.5%，其中22Q1-Q4 归母净利及其增速分别为2.1 亿（yoy+41.3%）、0.8 亿（yoy-13.4%）、2.8 亿（yoy+30.4%）、1.5 亿（yoy-6.9%）。

    公司2022 年向全体股东按每10 股派发现金红利3 元（含税），共计派发现金红利1.7 亿元（含税），占归母净利润23.5%。

    2022 年公司毛利率77.4% （ yoy+0.7pct ）， 归母净利率25.2%（yoy+2.3pct），23Q1 毛利率75.7%（yoy+0.3pct），归母净利率27.9%（yoy+20.8pct）。

    分产品看，2022 年上装类毛利率79.9%（yoy+0.7pct）；下装类毛利率79.7%（yoy-0.1pct）；外套类毛利率75.9%（yoy+0.9pct）；其他类毛利率63.6%（yoy+2.0pct）。

    分渠道看，2022 年线上销售毛利率63.4%（yoy+12.5pct）；直营销售毛利率82.1%（yoy+1.0pct）；加盟销售毛利率71.0%（yoy+2.1pct）。

    线下渠道优势明显，直营与特许加盟相结合。截至2022 年底，公司拥有1191 个终端销售门店，较2021 年末的1100 家净增长91 家，其中直营店铺数量579 家，加盟店铺数量612 家。

    存货规模改善，整体经营保持稳定。截止22 年底公司存货规模7.5 亿元，同比增加12.9%；存货周转天数为388 天，同比增加28 天，主要系本期销售规模增长所致。23Q1 存货规模6.5 亿，较22 年末减少12.4%，存货周转天数240 天，较22 年末减少148 天。

    展望2023：1）产品研发升级：继续加大研发投入，整合全球优势设计研发资源、面料资源、生产资源，延续高品质、高品位、高科技以及不断创新的“三高一新”的研发设计理念。2）营销管理升级：精研国际品牌的营销管理经验，结合公司战略，优化营运管理，全面提升爆款思维，将比音勒芬打造成为T 恤第一联想品牌。3）品牌建设升级：持续加大广告投放力度，整合全球品牌传播资源。4）品牌形象升级：在品牌形象升级方面，公司通过门店设计升级和陈列设计升级，打造终端店铺全新形象，提升线上网页设计形象，全面塑造国际化、高端化、年轻化品牌视觉。

    调整盈利预测，维持“买入”评级。公司继续巩固差异化定位优势，开发高尔夫系列拥抱年轻群体及运动赛道，注重渠道高质量增长。随着线下客流复苏，折扣有望改善带动毛利率向上，考虑到消费复苏存在不确定性，我们预计公司2023-25 年收入分别为36.8/44.3/52.3 亿（23-24 原值分别为39.4/47.2 亿），归母净利分别为9.6/11.8/14.4 亿（23-24 原值分别为9.5/12 亿），EPS 分别为1.7/2.1/2.5 元/股（23-24 原值分别为1.7/2.2 元/股），PE 分别为22/17/14x。

    风险提示：拓店速度不及预期，店效水平增长不及预期；人工费用开支增长、仓储物流调配费用增长；国际运动时尚品牌竞争影响等。