核心观点：

    　　公司2022 年业绩韧性强，盈利能力持续提升。2022 年公司营业收入28.85 亿元，同比增长6.06%，归母净利润7.28 亿元，同比增长16.50%，扣非归母净利润6.71 亿元，同比增长15.56%。2022 年公司净利润率25.22%，同比提升2.26 个百分点，创上市以来新高。

    　　加盟和线上收入实现快速增长，渠道稳步扩张。分渠道，2022 年公司直营收入17.80 亿元，同比下降7.01%，加盟收入9.37 亿元，同比增长37.11%，线上收入1.68 亿元，同比增长37.02%。直营、加盟、线上收入占比分别为61.70%、32.48%、5.82%。2022 年公司门店总数1191 家，净增加91 家，其中直营门店579 家，加盟门店612 家。

    　　毛利率提升，期间费用率下降，经营质量高。2022 年公司毛利率77.40%，较上年同期增加0.71 个百分点。期间费用率45.91%，较上年同期减少1.98 个百分点。2022 年公司经营性现金流净额9.42 亿元，同比增长4.98%，经营质量表现优秀。

    　　公司2023 年一季度业绩超预期，继续领跑行业。2023 年一季度公司营业收入10.79 亿元，同比增长33.13%，归母净利润3.01 亿元，同比增长41.36%，扣非归母净利润2.88 亿元，同比增长42.74%。毛利率75.71%，继续保持高位水平。存货周转天数240 天，较上年同期减少58 天。经营性现金流净额5.07 亿元，同比增长8.65%。截至一季度末公司账上现金（货币资金+交易性金融资产）29.94 亿元，资金充足，抗风险能力强。

    　　盈利预测与投资建议。23-25 年EPS 预计分别为1.60 元/股、2.02 元/股、2.50 元/股。参考历史平均估值，且考虑到公司业绩持续领跑行业，给予23 年28 倍PE，合理价值44.82 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。新品牌不及预期、存货余额较大、零售业态变化的风险。