事件概述

    　　公司公告2020 年业绩快报和21Q1 业绩预告，2020 年，公司实现收入19.38 亿元、同比增长6.14%；归母净利4.76 亿元、同比增长17.18%；21Q1 预计净利1.46-1.55 亿元、同比增长50-60%，业绩超预期。

    　　分析判断

    　　2020 年收入略低于预期主要由于20Q4 冬装销售低于预期（20Q4 收入同比增长12%、较20Q3 的同比增速28%有所放缓）、净利略高于预期，主要由于净利率较2019 年同比提升2.3PCT 至24.59%，而净利率提升贡献则主要来自销售费用率下降（广告费用率下降）、管理费用率下降（2019 年同期有股权激励摊销）和政府补助。

    　　21Q1 净利超预期，我们估计收入增速在40-50%，主要来自2020 年下半年次新店及21Q1 新开店贡献，我们估计2020 年全年开店80 家左右（上/下半年开店各15/65 家）、20 年下半年开店加速，而2021 年估计全年主品牌新开150 家以上、威尼斯新开30 家以上。

    　　我们分析，公司竞争优势在于：（1）公司管理层专注于主业，比音的部分消费群体，恰恰是其他男装品牌在年轻化过程中流失的部分群体；（2）给予加盟商退换货比例灵活，加盟商开店动力较高；（3）店效高，商场不断给予更好的位置贡献同店面积增长；（4）作为可选消费品，复购率较高、会员消费占比60%；（5）与竞品相比，同等价位下，面料、版型品质更高。公司成长空间在于：（1）短期看开店增速+面积贡献同店带来的收入高增速；（2）中期空间在于威尼斯副品牌；（3）长期空间在于开店空间。

    　　此前市场主要担心在于库存，对此我们更建议关注库存结构（我们估计1 年以下/1-2 年占比67%/12%）及奥莱开店天花板（估计目前不到100 家）。

    　　投资建议

    　　考虑全年开店超预期，将21/22 年收入上调1%/3%至24.52/28.5 亿元，将21/22 年净利上调2%/7%至5.95/7.26 亿、对应21/22 年PE 为17/14X，看好公司持续抢份额的成长趋势，维持“买入”评级，目标价上调24%至27.7 元（对应22 年20XPE）。

    　　风险提示

    　　疫情影响的不确定性；开店低于预期风险；系统性风险。