公司发布2020 年三季报。2020 年前三季度，公司实现营收、归母净利13.77 和3.49亿元，同比+4%和+12%；其中，2020Q3，公司实现营收、归母净利6.10 和1.87 亿元，同比+28%和+36%，利润增速符合前期预告区间。

    事件评论

    收入端环比大幅改善，增速领先行业。20Q3，公司收入同比+28%，环比20Q2 7%的增速环比大幅改善21pct，我们预计，线下渠道方面，疫情缓解带动线下人流量逐渐恢复，尤其前期拖累较大的机场及高铁站渠道恢复明显，同时，新开店及新零售的持续推进亦是重要贡献；线上渠道方面，公司今年加大了天猫、唯品会等电商渠道的布局，低基数背景下预计增速更优。公司单季度增速领先行业，甚至优于运动龙头公司，预计受益于品牌力持续提升以及出境游受限带动的高端消费回流。

    毛利率逆市改善，存货周转天数首次下降。20Q3，公司销售毛利率改善0.9pct 至69.9%，我们预计，一方面受益于终端零售改善带动的折扣率收窄，另一方面公司对供应链的议价能力提升，采购成本下降亦有所贡献。20Q3，公司销售、管理、研发及财务费用率分别为23.9%、5.2%、2.5%及0.9%，分别同比-0.5/-2.4/-0.4/+1.3pct，控费效果显著。毛利率改善叠加控费显著带动营业利润率提升2.8pct至36.3%。

    营运质量层面，公司期末存货同比下降3.8%至6.52 亿元，存货周转天数下降19.5天至395 天，周转天数自19Q2 开始首次回到400 天以内，其他流动负债亦环比下降，显示渠道库存亦趋于改善；今年以来公司持续推动存货管控，新品备货趋紧亦一定比例受益快反的推行，存货管控效果显现。受益于采购支出下降及内部控费，公司Q3 经营现金流量净额为2.06 亿元，同比+194%，现金流稳健。

    公司精准卡位高端时尚运动景气赛道，持续受益于高端男装行业结构性分化，外延扩张及同店改善仍具空间。疫情背景下公司经营韧性进一步凸显，增速显著优于同行，伴随疫情下中小品牌出清，预计未来外延扩张有望提速。我们预计公司2020-2022 年实现归母净利分别为4.68、5.97 和7.18 亿元，同比增长15%、28%和20%，现价对应PE 分别为20.4X、16.0X 和13.3X，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1. 终端零售恶化；

    2. 拓店不及预期；

    3. 渠道库存积压。