核心观点

    　　裕同科技为纸质包装龙头企业。据Wind，2018-2023 年公司收入从85.8亿元增长至152.2 亿元，归母净利从9.5 亿元增长至14.4 亿元，期间CAGR 分别达12.2%、8.7%，皆实现正增长。当前公司成功覆盖消费电子、酒、烟、环保、奢侈品、化妆品等多领域，龙头地位较为稳固。

    　　包装行业格局高度分散。据中国包装联合会数据，23 年我国纸质包装占包装整体的23.25%，企业话语权较弱，拥有一定的运输半径，上游大宗纸价较难掌握，且下游客户多为国际知名龙头，多项特点导致竞争格局高度分散，一体化交付、成本管控及客户开拓能力成为核心壁垒。

    　　24H2 消费电子回暖，有望带动公司订单增长。由于消费复苏、龙头消费电子企业新品频发，据Wind，手机出货量逐渐止住颓势，自24 年4月以来出货量同比增速回正，其余电子产品销量也陆续回暖。据共研咨询，22 年裕同于消费电子包装行业市占率第一，达20.6%，行业回暖裕同有望率先受益。此外，烟、酒消费当前仍然略承压，预计消费刺激政策持续发力，需求有望复苏，烟草反腐也有望重塑烟包市场竞争格局。

    　　全球化、智能化迎来新机遇。随全球消费电子龙头产能向海外迁移，公司也开始于全球范围新增工厂，期间海外交付能力增强，成功拓展至其它国际化大客户，客户结构得到完善，成功在国际市场站稳脚跟，据公司24 年半年报，截止24H1，公司已实现全球10 个国家、40 多座城市的布局。此外，公司拥有前瞻性眼光，较早地布局了工厂的智能化改造，积极优化人员结构，不断精益产线。公司以许昌为起始，逐渐将智能化的进程推至国内外多个基地，预计未来降本增效存在较大空间。

    　　盈利预测与投资建议：公司为包装龙头企业，预计通过核心客户份额提升，行业需求承压下公司仍能延续收入韧性与利润弹性。预计24-26 年EPS 为1.75/1.99/2.26 元/股，参考可比公司，给予25 年合理估值14倍PE，对应合理价值27.90 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原料价格波动，客户增长不及预期，行业竞争格局加剧，产能扩张速度不及预期等风险。