本报告导读：

    　　公司全球产能布局基本完成，未来注重资金效率及股东回报。2023 年现金分红比例60.3%，股息率3.4%；2024 年拟实施新一轮回购（1-2 亿），长期投资价值凸显。

    　　投资要点：

    　　调整盈利预期 ，维持“增持”评级。公司2023年业绩略低于预期，考虑公司新客户导入周期，我们调整2024-2025 年盈利预期并新增2026 年盈利预期，预计公司2024-2026 年EPS 为1.92/2.22/2.56 元（2024-2025 年原值为1.97/2.17 元），参考行业估值水平，给予公司2024 年17.1xPE，下调目标价至32.9 元，维持“增持”评级。

    　　23Q4 营收增速转正、24Q1 加速修复。23Q4 公司营收同比转正，主要得益整体经济复苏。24Q1 营收显著反弹，绝对值略超22 年同期水平，3C 电子、烟酒包装等均有修复，各业务增速均衡。往后看，消费电子新客户积极扩张，预计未来复合增速达中双位数。烟包目标增长高于整体，行业洗牌下公司凭借专业经验，抓住新招标机会。

    　　工厂投建扰动短期盈、降本增效持续推进。24Q1 公司毛利率/扣非净利率22.1%/7.0%，同比-1.6pct/+1.6pct，毛利率下滑主要系墨西哥工厂投建、前期费用支出增加，以及原材料成本略有上升。净利率增长主要系财务费用率-2.56pct，美元升值导致汇兑收益增加。公司智能工厂效率提升、成本控制、亏损工厂&部门关停有望增厚盈利能力。

    　　全球交付能力形成、国际客户扩张提速。1）东南亚：推动印尼泗水项目、印尼雅加达项目、越南平阳项目、印度德里项目投产，进一步完善国际化供应链；菲律宾新工厂开拓皮盒包装新品类。2）墨西哥：

    　　工厂规划于24 年内实现投产，开拓重型包装新市场。

    　　风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。