业绩稳健修复，21Q1 营收同增45.8%

    2021 年4 月27 日公司发布2020 年报及2021 年一季报，2020 年营收同比增长19.7%至117.89 亿元，归母净利同比增7.2%至11.20 亿元，略低于我们此前预期（12.60 亿元），扣非归母净利同比增1.8%至9.85 亿元。分季度看，20Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收同比分别变动2.1%/31.0%/15.3%/26.1%，单季归母净利同比分别变动-7.9%/30.7%/5.3%/6.2%。21Q1 单季营收同增45.8%至26.59 亿元，归母净利同增17.1%至1.66 亿元，扣非归母净利同增29.7%至1.52 亿元。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.55、1.86、2.24 元，维持“买入”评级。

    精品纸包稳健增长，环保包装表现亮眼

    分业务看，2020 年公司在环保包装、酒包、智能物联、商务印刷及化妆品等领域取得快速发展，驱动营收增长。其中纸质精品包装全年营收同比增17.3%至91.09 亿元，毛利率同比下滑3.3pct 至27.2%；包装配套产品营收同比增长26.4%至20.04 亿元，毛利率同比下滑3.6pct 至23.7%；此外公司积极响应禁塑号召，进行环保包装前瞻布局，受益于禁塑政策落地催化环保包装需求，公司环保纸塑产品营收同比增长38.6%至4.27 亿元，毛利率同比略降2.2pct 至31.6%。上述业务毛利率下滑主要系新收入准则下运费计入成本等因素所致。

    加速推进生产布局，数字化水平稳步提升

    生产端，公司环保业务布局逐步放量，宜宾裕同生产基地实现投产，海南环保包装项目试生产，一体化产业链布局逐步完善，逐步成为业绩增长新引擎；智能化进程加速推进，首个智能工厂建设启动，生产数据与生产制程达成数据驱动管理。公司数字化建设行业领先，SAP 系统在部分区域率先上线，全面预算、供应链管理系统等项目顺利推进，助力公司在管控能力、财务核算、供应链管理等方面提升信息化、数字化水平。此外，2020 年底成立数字印刷事业部，创新驱动业绩增长，提升供应链效率，强势赋能品牌打造。

    环保纸塑业务成长可期，维持“买入”评级

    考虑到原材料价格上涨，我们略微下调精品包装毛利率预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为14.51、17.41、20.95 亿元（2021-2022 年原值15.20、18.11 亿元），对应EPS 为1.55、1.86、2.24 元。参考可比公司2021年13 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司在精品包装领域优势显著、多领域业务打开成长空间、数字化能力领先赋能降本增效，给予公司2021年24 倍PE，对应目标价37.20 元（前值38.88 元），维持“买入”评级。

    风险提示：疫情发展不确定性，大客户合作风险，原材料价格大幅波动。