事件：

    　　凯莱英发布2024 年三季报。根据公司24 年三季报，公司24 年前三季度收入41.40 亿元，同比下降35.14%，剔除大订单同比增长4.48%，归母净利润7.1 亿元，同比下降67.86%；单Q3 收入14.43 亿元，剔除大订单同比增长12.23%，环比上季度增长11.21%，归母净利润2.1 亿元，同比下降59.68%。符合市场预期。

    　　投资要点：

    　　三季度小分子CDMO 增速逐渐恢复。根据公司24 年三季报，公司前三季度小分子CDMO实现收入33.87 亿元，剔除大订单同比增长7.71%，新兴业务实现收入7.45 亿元，同比下降8.37%。单Q3 小分子CDMO 实现收入11.92 亿元，剔除大订单影响后同比增长18.89%，环比增长22.52%，新兴业务实现收入2.45 亿元，同比下降13.26%，公司预计第四季度新兴业务将重新恢复增长态势。分客户来看，来自大制药公司收入20.13 亿元，剔除大订单影响后同比增长11.10%；来自中小制药公司收入21.27 亿元，同比下降1.09%，其中来自境外中小制药公司收入10.78 亿元，同比下降0.03%。

    　　产能利用率提升有望带动毛利率进一步回升。24 年前三季度，公司毛利率43.60%，剔除大订单影响后同比下降1.02 个百分点，其中小分子业务毛利率48.89%，剔除大订单影响后同比提升1.19 个百分点，随着公司各项成本管控措施的有效实施，以及临床后期项目和商业化项目增多，小分子业务已基本消化因大订单增加的各项资源；新兴业务毛利率19.97%，同比下降12.99 个百分点，主要受国内市场持续低迷、部分业务仍处于产能爬坡期等因素影响，随着项目交付持续增加，特别是海外项目的增多，这一问题会逐渐得到缓解。

    　　盈利预测与投资评级。公司主业小分子CDMO 增速在逐渐恢复，我们维持公司24-26 年归母净利润预测为10.38、12.48、15.03 亿元，对应PE 分别为30、25、21 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：药物研发投入大幅减少、下游产品销售不及预期、公司产能投入不及预期、汇率波动等。