投资要点：

    　　立足天津的传统休闲食品行业龙头。桂发祥是商务部认定的首批中华老字号企业，位于文化传承较为深远的津京地区，区位优势明显。公司主要经营传统特色及其他休闲食品，包括以十八街麻花为代表的传统特色休闲食品，以及糕点、面包、甘栗、果仁等100 多种。其中“桂发祥十八街”系列麻花入选国家非物质文化遗产名录，是我国传统特色饮食文化的代表之一。2015 年实现营业收入4.57亿元，同比减0.66%，归属于母公司股东净利润0.92 亿元，同比增7.34%。1H16公司实现营收2.41 亿元，归母净利润0.50 亿元，2012-2015 年公司归母净利润CAGR 为3.82%。公司的实际控制人为天津市河西区国资委，持有公司控股股东桂发祥集团100%的股权，间接持有公司43.8%的股权。

    　　休闲食品市场空间广阔，龙头企业优势明显。随着消费升级，居民可支配收入逐年提高，休闲食品逐渐成为生活消费的必需品。据《中国食品工业》数据显示，2013 年，我国休闲食品行业累计实现销售收入3760.2 亿元，同比增长18.12%，我们判断未来休闲食品市场仍会以15%左右速度增长。其中，承载着民族文化和风俗内涵的麻花在市场竞争中逐步占据较大市场份额。2000 年我国麻花市场规模为11.57 亿元，2011 年达到了33.66 亿元，年复合增长率为10.20%，根据预测2016 年市场规模将达到60 亿。休闲食品行业进入门槛低，市场集中度不高，整个行业大型企业较少，以中小型企业为主，全国性品牌较少，区域性品牌较为突出。公司作为中华老字号企业，拥有六大系列50 余款麻花品种，生产规模、技术创新及产品开发能力均居全国麻花行业前列。近三年公司的麻花市占率位居行业前列，后期募投项目实施将实现产能扩大、新产品开发及品牌推广，在行业中竞争优势将进一步提升。

    　　定位特色休闲食品，拥有主动定价权。公司定位特色休闲食品，积极开发适应市场需求的特色、健康产品，主打产品十八街麻花保留了传统特色，在市场上享有较高的知名度和认可度，各个销售渠道采用统一零售价，拥有较强定价权。公司已具备年产近5000 吨麻花的设计生产能力，实际年产近7000 吨，在研发和产业化方面也形成了“研发一代、储存一代、经营一代”的良性循环，将研发的新产品产业化，充分利用现有研发生产能力和优秀的品牌效应，降低生产成本，保证产品品质和供货能力。

    　　直销、经销相结合，全方位覆盖市场。公司在津、京等地设有44 家直营店，直营店在提升品牌知名度、增强市场话语权等方面起着相当重要的作用，其中天津市的42 家直营店基本覆盖了市区商业圈和郊县的商业中心，商超渠道基本涵盖了天津知名超市，超过75%的经销商网络均位于天津市区及郊区。天津是公司销售收入的重要来源，2015 年天津地区收入4.41 亿元，占总收入96.56%。在津外市场，公司将着力开发以部分城市为突破口，采用“旗舰店展示+销售分公司服务+经销渠道覆盖”的模式，在重点城市开设旗舰店、形象店，提升公司区域市场的服务能力，加大对下游渠道的管控能力，快速提高市占率。同时，公司拥有自己的物流系统和强大的营销团队，并不断加强对电商渠道的建设，保证了产品在零售终端市场的高效有序销售。

    　　募投项目突破产能瓶颈，打造全国性的经营网络，助力发展战略实现。公司本次公开发行3200 万股，募集资金4.84 亿元，用于空港经济区生产基地建设项目、营销网络建设项目及偿还银行贷款和补充营运资金。公司麻花生产设备已高负荷运转，产能利用率均超过了设计产能，但仍供不应求，空港经济区生产基地建设项目将采购国内先进设备并新增食品安全监测项目，其中麻花车间建成后年设计产能达10400 吨，中西糕点年设计产能达905.54 吨，有助于公司突破产能瓶颈，满足业务发展的需要。此外，公司现有营销网络的深度、广度已逐渐开始制约销售规模增长，难以满足未来发展需要，营销网络建设项目将建设直营店19 家、销售分公司7 家，对现有营销网络优化升级，形成全国性的经营网络，扩大市占率，提升和巩固公司品牌地位，助力公司发展战略的实现。

    　　盈利预测与投资建议。按公司此次IPO 发行3200 万股，发行后总股本1.28 亿股计算，我们预计公司16-18 年EPS 分别为0.75/0.79/0.88 元，参考可比公司估值，给予公司2017 年20-25xPE，对应申购区间为15.80-19.75 元，建议申购。

    　　主要不确定因素。食品安全风险，原材料价格波动，募资筹建情况不达预期。