投资要点

    　　平安观点：

    　　摘要：休闲食品行业将持续发展，麻花是其中小众市场，增速较快。桂发祥为中华老字号企业，品牌优势明显，几乎垄断天津麻花市场。受益于品牌溢价以及区位优势，公司盈利能力良好，但由于竞品及电商冲击，近年收入连续小幅下滑。津内市场自然销售，津外市场扩张有压力，机遇与挑战并存。

    　　休闲食品有发展，小众麻花快增长。受益于消费习惯转变、人均收入增加、年轻消费群体占比提升等因素，休闲食品行业持续发展。麻花市场规模小，过去几年呈现快速增长趋势。市场四大格局初现，行业较为分散，考虑消费需求与行业发展，整合与升级应是麻花市场未来趋势。

    　　公司盈利性良好，津外市场扩张有压力。桂发祥为老字号企业，品牌优势明显，具有较高行业壁垒，垄断天津麻花市场。品牌溢价以及地域优势使得公司净利率高于同行，盈利能力较强。公司近年收入下滑，原因可能在于受到休闲食品种类增多及电商影响，本地居民购买麻花数量下降，导致小经销商不断退出。津内市场自然销售，未形成消费粘性，持续成长性不强；津外扩张压力更大，机遇与挑战并存。

    　　募投项目为公司未来发展提供保证。上市后公司拟募投资金净额4.8 亿，用于投资“空港经济区生产基地建设项目”、“营销网络建设项目”以及“偿还银行贷款与补充洿动资金”。 生产基地建设突破产能瓶颈，满足公司业务发展；营销网络项目建设助力公司市场扩张，将对公司发展起来积极作用，扩张效果有待持续观察。

    　　定价建议：预计公司2016-2018 年营业收入分别为4.5、4.5、4.8 亿元，同比增速为-1.4%、0.7%、7.2%，归母净利分别为0.96、0.93、0.89 亿元，同比分别+1.9%、-3.0%、-4.5%。按上市后1.28 亿股本测算，EPS 分别为0.75、0.73、0.69 元。参考可比公司估值，桂发祥2017 年合理估值区间为17 年25-30倍PE，合理定价区间为18.3-21.9 元。

    　　风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、销售不及预期风险。