投资要点

    事件：恩捷股份披露2023 年年报和2024 年一季报。

    公司经营业绩略有承压。2023 年，公司实现营收120.42 亿元，同比-4.36%；实现归母净利25.27 亿元，同比-36.84%；实现扣非归母净利24.61 亿元，同比-35.90%。其中，2023Q4，公司营收29.49 亿元，同比-10.95%，环比-16.34%；实现归母净利3.73 亿元，同比-51.82%，环比-50.18%。2024Q1，公司营收23.28 亿元，同比-9.38%，环比-21.07%；实现归母净利1.58 亿元，同比-75.64%，环比-57.62%。

    受行业供需等因素影响，隔膜产品售价有所下调导致公司毛利率走低。2023 年/23Q4/24Q1 公司毛利率分别为37.43%/28.43%/18.87%。

    受到行业竞争加剧影响，公司隔膜产品售价有所调整，导致2023 年起公司毛利率逐季度下滑，相比2022 年超40%的毛利率下滑程度较大。2023 年，公司隔膜产品产量71 亿平，销量62 亿平，库存量约19亿平。2023 年隔膜收入100.8 亿元，同比降低5.22%。

    全球化布局继续推进，产品和客户结构有望优化。2023 年，公司境外销售收入20 亿元，同比增长超50%。公司匈牙利隔膜基地已完成建设，首条涂布膜产线已开机，首条基膜产线已贯通；美国市场初步规划建设7 亿平涂布隔膜产线。随着公司海外布局的进一步落地，公司的产品和客户结构将继续优化。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2024-2026 年营业收入136.70/180.43/225.23 亿元， 同比增长13.52%/31.99%/24.83% ； 预计归母净利润17.24/26.17/33.45 亿元，同比增长-31.76%/51.79%/27.81%；对应PE分别为23.60/15.55/12.16 倍，给予“增持”评级。

    风险提示：

    下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；国内外政策变化风险。