事件：2022 年全年营业收入125.91 亿, 同比+58%; 归母净利润40.0 亿, 同比增长47%; 扣非归母净利润38.4 亿元, 同比增长50%。其中, 22Q4 归母净利润7.7 亿元, 同比-20%, 环比-36%; 扣非归母净利润7.3 亿, 同比-23%, 环比-38%。22Q4 毛利率42.7%, 环比下降6.3pcts; 22Q4 费用率16.1%,环比上升6.9%;22Q4 净利率23.4%,环比下降10.8pcts。

    隔膜出货量环比微降, 单平净利有所下降。我们预计公司Q4 隔膜出货11-12亿平，环比下降约5%，主要系12 月出货受疫情影响。按扣非归母净利润口径计算，我们预计公司全年隔膜业务单平净利0.8-0.9 元，其中22Q4 单平净利润约0.6-0.7 元, 主要系股权激励费用、Q4 新设备投入的财务费用及疫情影响产能利用率导致。

    全球产能布局加速, 干法、铝塑膜即将贡献利润。公司隔膜产能不断释放，预计今年将显著放量，2023 年底产能将达到100 亿平，2025 年目标交付能力超120 亿平。同时, 公司布局海外工厂，欧洲匈牙利工厂正在按计划建设中，美国俄亥俄工厂也在规划中。此外，公司在干法及铝塑膜的大客户验证顺利，预计23 年起量，即将贡献利润。

    投资建议：考虑到公司为全球最大的湿法隔膜生产商，集规模、技术、人才、客户、设备等优势于一体的行业龙头企业，但受行业竞争加剧和下游新能源车销量承压的影响，我们预计公司2023-2025归母净利润分别为59.38/81.57/99.65亿元（前值70.33/94.74/-亿元），当前市值对应PE 分别为17/12/10 倍。参考可比公司估值，给予2023 年25x PE，对应目标价166.4 元，维持“强推”评级。

    风险因素：终端需求不及预期，上游原材料价格波动等。