事件：10 月24 日，公司公布2022 年第三季度报告。

    投资要点：

    公司业绩符合预期。2022 年前三季度，公司实现营收92.80 亿元，同比增长73.81%；净利润32.26 亿元，同比增长83.77%；扣非后净利润31.12 亿元，同比增长91.11%；经营活动产生的现金流净额8.68 亿元，同比增长83.26%；基本每股收益3.61 元。其中，公司第三季度实现营收35.23 亿元，同比增长81.12%；净利润12.06亿元，同比增长71.05%；扣非后净利润11.71 亿元，同比增长81.66%；基本每股收益1.35 元。公司业绩符合预期，业绩增长主要是膜类产品中锂电池隔膜受益于下游高增长带动公司产品销量增长。目前，公司主要产品可分为三类：一是膜类产品，包括锂电池隔膜(基膜和涂布膜)、BOPP 膜(烟膜和平膜)；二是包装印刷产品，主要包括烟标和无菌包装；三是纸制品包装，包括特种纸等。

    我国新能源汽车高增长带动动力电池需求高增长，预计增长延续。

    汽车行业发展趋势为电动化和智能化，新能源汽车行业景气度将持续向上。具体至我国新能源汽车销量，2021 年合计350.72 万辆，同比增长165.17%，占比13.36%；2022 年1-9 月为455.8 万辆，同比增长112.69%，占比23.42%，且月度销量和占比总体持续新高，结合中汽协预测屡创市场预期，保守预计全年将超600 万辆。

    伴随新能源汽车销售增长，我国动力电池需求高增长，2021 年新能源汽车动力电池装机155.02GWh，同比大幅增长143.63%；2022年1-8 月装机162.08GWh，同比增长112.31%。结合政策导向、新能源汽车行业驱动力逐步转变至强产品驱动，以及消费者对新能源汽车认同度持续提升，总体预计我国新能源汽车和动力电池装机仍将增长，行业景气持续向上。

    公司膜类产品关注锂电池隔膜，预计仍将高增长。2018 年以来，公司膜类产品营收持续高增长，由2018 年的19.23 亿元大幅增至2021 年的69.13 亿元，占比则由2018 年的78.25%大幅提升至2021 年的86.61%；2022 年上半年膜类产品营收52.34 亿元，同比增长78.92%，占比则提升至90.92%并创新高，近年高增长及占比提升主要源自锂电池隔膜销量增长带动收入增长，2022 年上半年上海恩捷收入50.34 亿元，营收占比87.45%；可比公司星源材质，2022 年上半年锂电池隔膜新能源材料营收13.28 亿元，同比增长 6。1公.74司%锂电池隔膜业绩增长主要逻辑包括：一是我国新能源汽车行业增长带动锂电池及上游材料如隔膜等需求增长。二是公司锂电池隔膜具备显著客户优势，目前已覆盖国内外一流电池企 业，其中湿法隔膜主要客户包括松下、LGES、宁德时代、中创新航、亿纬锂能、力神等。三是公司行业地位显著，已成为全球锂电池隔膜行业龙头，锂电池隔膜出货稳居全球第一，下游用于动力、储能及消费类锂电池，产品种类超过100 余种，在产能规模(截止2021年底产能50 亿㎡)、产品品质、成本效率及技术研发方面具备全球竞争优势。目前，公司已在上海、无锡、珠海、重庆、荆门等布局隔膜生产基地，海外方面已在匈牙利建设首个海外锂电隔膜生产基地，并于今年启动美国基地项目。预计公司湿法隔膜仍将受益于动力电池需求增长，而干法隔膜在低端动力及储能领域需求有望迅速扩大。

    公司无菌包装营收占比持续回落。近年来，公司无菌包装业绩持续保持两位数增长，其中2021 年实现营收5.78 亿元，同比大幅增长43.25%，但在公司营收中占比持续回落，占比由2018 年的9.53%回落至2021 年的7.24%；2022 年上半年营收2.66 亿元，同比增长2.93%，仅占比4.62%，占比回落主要是膜类产品业绩持续高增长。公司是国内少数同时能生产辊式无菌包、预制型无菌包和屋顶包的企业之一，下游主要为国内知名大型乳企及饮料行业，比如伊利、蒙牛、光明、东鹏、完达山等，总体预计仍将稳步增长。

    营收结构优化致公司盈利能力提升，预计全年提升。2022 年前三季度，公司销售毛利率49.66%，同比提升1.38 个百分点，主要系产品营收结构优化，高附加值膜类产品占比提升；2022 年第三季度为49.06%，环比第二季度回落2.17 个百分点。分产品盈利显示：2022年上半年，公司膜类销售毛利率为52.03%，同比提升1.65 个百分点。可比公司星源材质，2022 年上半年锂电池隔膜新能源材料毛利率为47.01%。公司长期注重技术投入，近年占比维持在5%左右，2021 年投入4.09 亿元，在公司营收中占比5.13%。考虑膜类产品收入占比持提升及行业竞争格局，预计2022 年全年公司盈利能力仍将改善，且2023 年仍将维持较高水平。

    给予公司“增持”投资评级。预测公司2022-2023 年全面摊薄后的EPS 分别为5.59 元与7.91 元，按10 月24 日156 元收盘价计算，对应的PE 分别为27.90 倍与19.72 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。

    风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；项目建设及市场拓展不及预期；海外新能源汽车政策波动。