事件：公司发 布 2022 年半年报，2022H1 实现营业收入 57.56 亿元，同比+69.62%，实现归母净利润20.20 亿元，同比+92.32%，实现扣非归母净利19.41 亿元，同比+97.30%。

    业绩符合预期，高景气依旧。公司Q2 实现归母净利润11.04 亿元，同比+78.61%，环比+20.56%，净利润实现大幅增长，同时Q2 公司实现毛利率51.23%，环比+2.69pct，量利齐升格局延续，高景气依旧，应主要源于下游需求超预期增长背景下，公司依托海内外优质客户持续放量，同时推进降本增效进程。。

    盈利能力稳定，出货结构持续优化。2022H1 公司盈利水平保持稳定，子公司上海恩捷实现归母净利19.06 亿元，同比+97.10%，我们预计公司Q1/Q2 出货量分别为10、11 亿平左右，Q2 环比微增，主要依靠现有产能技改升级（如提车速、扩大幅宽）等方式实现增量；Q1/Q2分别实现单平归母净利0.9、0.93 元左右，保持行业顶级水平。涂覆上量+海外客户布局深度大带动公司出货结构持续优化：1）涂覆占比持续提高，已达到30%左右，在线涂覆推广上量，相关产品已切入宁德时代、中创新航等头部电池厂体系，产品升级叠加降本效应下涂覆膜业务盈利向上，我们认为随H2 重庆、江苏基地产能释放，公司全年涂覆占比有望达到40%以上；2）客户结构持续优化，公司客户基本覆盖海外头部厂商，对LG、松下等企业出货加快，进入海外某大型车企供应链有望进一步打开销量空间（2022-2024 年涉及15 亿平左右的隔膜供需），并发挥背书效应；供海外客户产品参数要求与盈利水平均更高，且面向海外客户全面放量本身为公司实现战略目标的必由之路。

    在线涂覆全面上量为盈利向上再度打开空间，协同合作伙伴塑造产业新生态。我们认为当前公司0.9 元以上的单平净利水平仍然主要来自工艺积累下的超高良品率及下游放量下的规模效应，而在线涂覆全面上量将为公司盈利向上再度打开空间。当前在线涂覆渗透率尚不高，效应不显著，而公司全年预计扩建23 条在线涂覆产线，主要集中于重庆基地，H2 集中释放，显著提升渗透率，预计2023H1 前后产线爬产完成+模式跑通后降本潜力有望充分兑现。我们预计H2 在定增落地助力下公司扩产节奏将加快，重庆基地与江苏、江西各基地合计可新增产能20 亿平以上，公司年底产能有望达到70 亿平以上，量利向上势能充足。同时公司协同龙头合作伙伴共同打造先进产业链：（1）国内业务方面，近期公司与宁德时代、亿纬锂能合资项目（均涉及16亿平左右的产能）均取得实质性进展，以合资形式强化上下游联结有 利于提升公司订单确定性和客户响应能力，且有望与客户实现协同研发，优势互补；（2）海外业务方面，宁德时代近期公告拟于德布勒森投建100GWh 产能，公司有望进行配套安排，与主要客户共同塑造海外产业新生态。

    投资建议：我们预计2022-2024 年公司营收分别为137.39、196.63、295.63 亿元，同比增长72.12%、43.12%、50.35%。归母净利分别为50.25、68.15、105.58 亿元，同比增长84.89%、35.64%、54.92%。

    EPS 为5.21/7.64/11.83 元，当前股价对应PE 为37/25/16。首次评级，给予“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期、公司扩产进度不及预期、在线涂覆降本不及预期