事项：

    21 年报：2021 年实现收入79.8 亿元，同比增长86%；归属净利润27.2 亿元，同比增长144%；扣非净利25.7 亿元，同比增长159%。

    22 年一季报：根据4 月11 日公司公告，公司22Q1 实现归母净利润 8.65-9.5亿元，同比增长 100%-120%，扣非净利润8.35-9.2 亿元，同比增长106%-127%。

    评论：

    21 年湿法隔膜量增利升，业绩高速增长。

    21 年公司实现出货量超30 亿平，其中Q4 预计出货10.7 亿平，扣非单吨净利近0.9 元/平，全年湿法隔膜业务实现量增利升，全年业绩实现高增。

    22Q1 交付量创新高，单平净利维持高位。

    1）出货量：我们预计22Q1 公司出货量达11 亿平左右，环比21Q4 增长5000万平，月度排产3.5-4 亿平，产能利用率保持高位。

    2）单平净利：假设扣除Q1 非隔膜业务贡献净利润0.4 亿，加回1.8 亿奖金计提后，22Q1 单平净利约0.95 元/平，环比21Q4 稳步提升，主要系公司大力扩产后的规模效应逐步显现以及优秀的成本管控成效凸显所致。

    行业供需偏紧，价格稳中有升。

    我们判断2022-2023 年全球锂电隔膜供需持续偏紧，行业价格具备支撑且有边际提价预期，根据产业反馈目前部分二线客户已实现提价，有望逐步渗透至一线大客户。

    技术设备驱动降本增效，坚定执行全球化战略。

    公司具备行业内领先的在线涂覆技术和一体化设备，综合提升生产效率、显著降低生产成本；公司将联合制钢所加速布局设备国产化以满足未来产能扩张需求，提升产线自动化智能化程度；公司坚定全球化路线，凭借其成本低、研发强、专利齐等优势加大拓展海外市场，目标2025 年达全球50%市场占有率。

    盈利预测：我们预计公司2022-2024 年公司归母净利润分别为48.8/73.0/95.5亿元（2022-2023 年前值为46.7/63.8 亿元），当前市值对应PE 37/25/19x。考虑到公司为全球最大的湿法隔膜生产商，集规模、技术、人才、客户、设备、工艺、管理等优势于一体表现为远高于同行的盈利能力，行业地位稳固，结合行业平均估值水平及公司市场地位，给予恩捷股份2023 年35x PE 估值，对应股价286.4 元，维持“强推”评级。

    风险提示：终端需求不及预期，上游原材料价格波动。