一、事件概述

    　　11 月22 日，公司发布公告，将通过非公开发行募集不超过128 亿元，其中：1）85 亿元用以建设重庆一二期、江苏恩捷和苏州捷力等隔膜项目；2）13 亿元用以建设江苏睿捷铝塑膜项目；3）另有30 亿元补充流动资金。

    　　二、分析与判断

    　　公司扩产隔膜建立产能壁垒

    　　分项目看：1）投资15 亿元建设重庆一期4 亿平锂电隔膜；2）投资30 亿元建设重庆二期8 亿平锂电隔膜。3）投资52 亿元建设江苏恩捷20 亿平动力锂电隔膜。4）投资10亿元建设苏州捷力年产2 亿平涂覆隔膜项目。此前11 月11 日，公司公告了与宁德时代合资扩产，双分别认缴7.65、7.35 亿元设立合资公司，用以建设16 亿平湿法和20 亿平干法隔膜产能。隔膜是高资本投入行业，此次单亿平投资额在3 亿元左右，公司是全球隔膜龙头，湿法市占率30%，积极扩建，树立产能壁垒。我们预计21 年年底产能达到45-50 亿平，22 年产能达到65-70 亿平。

    　　隔膜龙头盈利能力有望保持增长

    　　我们预计公司21H1 单平净利为0.81 元，21Q3 略有提升，未来单平净利有望提升，主要受益于：1）供需紧张：上游核心设备挤出机主要厂商日本制钢所、德国布鲁克纳和日本东芝等产能有限，设备厂商扩产谨慎，行业供需偏紧，公司已锁定部分设备供应，有望持续扩大市场份额，并受益于涨价预期。2）工艺优化：公司在线涂覆产线不断增加，新产线幅宽、车速不断提升，成本有望降低。

    　　再扩产铝塑膜，剑指国产替代

    　　公司拟投资16 亿元新建2.8 亿平江苏睿捷铝塑膜项目，加上此前公司已有的1 亿平，和江西睿捷规划的2.7 亿平，远期将达到6.5 亿平。铝塑膜是软包电芯和比亚迪刀片电池封装的关键材料，对阻隔性、耐穿刺性、化学稳定性和绝缘性等有高标准要求，行业高端供给由日本DNP 和昭和电工垄断。公司2018 年启动铝塑膜项目，发挥铝塑膜与隔膜工艺的协同效应，面向3C 的应用已实现批量，动力方面正在交样。公司有望动力领域量产铝塑膜，实现进口替代，为软包电芯行业带来优质供给。

    　　三、投资建议

    　　考虑到公司盈利能力提升，我们预计公司21-23 年归母净利润为24.84、37.26、50.93 亿元，同增122.7%、50.0%、36.7%，当前股价对应2021-2023 年 PE 分别为97、65、47倍。参考122 倍的CS 新能车（TTM，Wind 一致盈利预期），考虑到公司是锂电池隔膜龙头，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　全球新能源车需求不及预期；产能扩张速度不及预期；全球隔膜供应超预期释放。