一、事件概述

    　　4 月26 日，公司发布2021 年一季报，实现营收14.43 亿元，同比增长161.05%，归母净利润4.32 亿元，同比增长212.59%，扣非后归母净利润4.05 亿元，同比增长284.44%。

    　　二、分析与判断

    　　21Q1 业绩符合预期，未来快速扩产

    　　公司21Q1 实现营收14.43 亿元，同比增长161.05%，环比降低15.19%，归母净利润4.32亿元，同比增长212.59%，环比降低8.48%。净利润环比略有下降主要是由于公司21Q1春节加班和年终奖增发带来的职工薪酬增加，同时实际出货与营收确认存在时间差，我们预计此两项影响共有0.7 亿元左右。此前公司预告一季度归母净利润3.9-4.5 亿元，实际业绩位于区间之内，符合市场预期。我们预计，21Q1 公司锂电池隔膜出货超5 亿平，全年将出货20 亿平以上。展望未来，公司将快速扩产，截止至2020 年底，公司有46条湿法隔膜线，产能达到33 亿平，规模全球第一，2021 年下半年，公司预计将有12条湿法隔膜产线投产，2021 年总产能可达40 亿平以上，有效满足下游旺盛需求。

    　　毛利率创单季新高得益于产品和客户结构优化，海外占比持续提升公司21Q1 毛利率为48.51%，同比提升了1.13 个百分点，环比提升了5.88 个百分点，创单季新高。净利率为31.62%，同比提升了4.03 个百分点，环比提升了2.26 个百分点。

    　　毛利率提升主要缘于收入结构变化，一是公司高毛利率的隔膜产品高速增长占比提升，二是隔膜产品中海外客户占比提升。公司在线涂覆技术初步展现成果，江西基地的第一条在线涂布生产线已实现投产，我们预计公司2021 年将建成10 条在线涂布线，2023年在线涂布产能规划将达到46 亿平米，在线涂布技术有效减少损耗、提高生产效率，将进一步提升公司隔膜产品竞争力和盈利能力。此外，公司海外客户如LG、松下、三星、特斯拉等出货快速增长。公司2019 年4 月与LG 签订5 年不超过6.17 亿美元合同，21Q1 公司对LG 化学实现销售收入1.75 亿元，营收占比12.13%，截至一季度末，公司与LG 累计确认收入8.79 亿元人民币，预计今、明年对LG 销售仍将快速增长。公司其他海外客户也逐步放量，预计海外收入占比有望持续提升，提升盈利能力。

    　　进军干法业务，打开低成本储能市场

    　　1 月31 日，上海恩捷与Celgard 子公司的合资公司江西明扬，拟在高安市投资20 亿元，分两期建设干法隔膜10 亿平米产能。Celgard 是全球领先的干法隔膜龙头，具有深厚的行业积累和技术优势，恩捷是全球湿法隔膜龙头企业，双方的合作将主要定位于储能市场，有望将Celgard 的干法隔膜技术优势与恩捷的成本控制能力相结合。据规划，2022年上半年将有第一批产线实现投产，干法隔膜有望快速放量，打开储能及低能量密度动力电池市场，为公司带来新的成长空间。

    　　三、投资建议

    　　我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为18.29、23.88、32.77 亿元，同比增长64%、31%、37%，对应2021-2023 年 PE 分别为62、48、35 倍，参考 CS 新能车指数111倍PE（TTM），考虑到公司为隔膜全球龙头，未来业绩持续释放，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　新能源汽车销售不及预期；新产能投产进度不及预期；固态电池技术产业化应用速度快于预期。