事件：公司发布2023 年年报和2024 年一季报， 全年实现营收15.56 亿元，同比下降9.7%，归母净利润为2.2 亿元，同比下降37.76%。2024 年一季度公司实现营业收入4.35 亿元，同比增长16.1%，归母净利润5360 万元，同比下降26.37%。另外公司拟每10 股派发现金股利2 元（含税），共分红6834 万元，占2023 年利润31.03%。我们认为2024 年一季度公司增收不增利主要是由于高青工厂新的纤维素醚产能投产，产能开工率爬升需要时间，而新产能折旧较高影响所致。随着新工厂开工率的提升，海外植物胶囊去库存结束，植物胶囊和纤维素醚的销量有望同比大幅提高，今年将是公司二次腾飞的起点。

    　　2023 年砥砺前行，2024 年继续追求高质量发展。2023 年在国内外经济局势错综复杂下，公司坚持以客户为导向，以品质为中心，不断加强运营管理能力，通过收购中福赫达，实现公司一体化战略在横向拓展方面的深入推进，在拓展延伸上下游产业链的同时，持续完善纤维素醚产品组合，提高公司羟乙基纤维素（HEC）的研发、生产、销售、服务实力，提升市场综合竞争力。

    　　公司始终聚焦产品与技术的提升。在纤维素醚建材领域，多样化的改性产品、高端瓷砖胶产品、HEC 系列产品，满足客户不同需求，持续渗透海外高端市场；在纤维素醚医药领域，高端包衣产品取得突破，打破这一系列产品长期依靠进口的局面，缓释产品性能提升，与药企的合作不断加强；在植物胶囊领域，二代胶囊注册成功，并取得2 项国家发明专利，获得国内外客户广泛认可；抗酸胶囊、不含二氧化钛系列胶囊相继研发成功，通过客户认证，胶囊产品线日益丰富，可为不同地区、不同需求的客户提供多品类胶囊。2024年公司将继续追求高质量发展，通过调整产品和市场结构，向高附加值领域升级和扩张，应用场景宽广的医药食品级纤维素醚才是真正增长潜力巨大，也是与国际巨头博弈的领域。公司会进一步加大在医药食品领域的投入，搭建研发中心、引进研发设备和高端研发人才，让高附加值产品带来更大的利润空间。

    　　压力最大的时刻已经过去，公司即将迎来高速发展2.0 阶段。公司2024 年一季度实现营收4.35 亿元，单季度营收持续改善。公司高青纤维素醚新厂房除了建材级纤维素醚已经开始释放产能，医药食品级纤维素醚也已经开始试生产，新产能固定资产全部转固，同时折旧费用也有所增加，因此一季度呈现增收不增利。另外福川公司原乙酸产品停产以及生产设备计提减值，收入及利润较去年减少但随着纤维素醚产能利用率快速提升，海外植物胶囊去库存结束，我们认为总体来看公司压力最大的时刻已经过去，各项业务已经产生较大改善，福川公司原乙酸业务产品停产，产生约2400 万元减值，此项业务将不会再拖累公司发展，未来公司将轻装出发，迎来高速发展2.0 阶段。公司拥有纤维素醚总产能8.5 万吨，是国内纤维素醚龙头企业，同时公司还在开发新的应用领域的新客户，这些新产品价格更高，盈利能力更强。在植物胶囊领域，公司是植物胶囊方面全球产业链一体化公司，目前公司拥有500亿粒产能。随着国外胶囊去库存结束，回到常态化，植物胶囊需求有望回升，产能开工率进一步提升。同时价格更高的二代植物胶囊也已经通过验证，开始批量销售。

    　　维持“强烈推荐”投资评级。预计公司2024-2026 年收入分别为17.76 亿元、23.34 亿元和27.75 亿元，归母净利润分别为3.03 亿元、4.31 亿元和5.50亿元，EPS 分别为0.89 元、1.26 元和1.61 元。当前股价对应PE 分别为15.8倍、11.1 倍和8.7 倍

    　　风险提示：新项目建设不及预期、产品销量不及预期。