投资要点

    　　东南亚跨境电商龙头，充分享受社交电商崛起红利公司是东南亚社交跨境电商龙头，成立初期以快消品展示包装为主营业务，为快消品行业龙头客户实现一站式采购提供全方位服务2016 年深交所上市后，公司内生外延并举扩大包装业务，并依托创意设计本源，切入精准营销和跨境电商业务，目前已成为东南亚地区跨境社交电商龙头企业。公司自2017 年开始发力拓展互联网跨境电商业务，营收增长进入快车道，22 年实现营收53.76 亿元，17-22 年CAGR 达36.5%， 21-22 年受海运价格高增影响，利润承压，22 年利润1.84 亿元，同比-19%，随海运价格下降23Q1-Q3 利润开始释放，同比增长61%达3.21 亿元。收入拆分看22 年互联网业务/包装业务分别占比62%/37%。

    　　社交电商快速发展，东南亚电商大有可为

    　　全球电商市场渗透率稳步提升，核心区域提升仍具较大空间。根据eMarketer 数据，22 年全球电商市场渗透率18.9%，预计23 年达到19.5%，未来将稳步提升，27 年达到23%。从区域分布看，中国电商市场渗透率全球领先，除此以外英国、印度尼西亚、韩国电商渗透率已较高，美、日、墨西哥、新加坡等区域虽处TOP10，未来提升空间仍较大。

    　　平台电商竞争激烈，社交电商高速发展。由于平台电商入驻门槛相对较低，平台型电商竞争较为激烈， 21 年中国跨境电商出口B2C 市场，平台卖家GMV 占比74%，为出海首选方向。社交电商相比于平台电商营销模式多样，利于建立用户粘性，消费购物体验更佳，但业务驱动较依赖广告（更考验企业运营能力，强运营企业具有高壁垒），近年来快速崛起，根据Statista 数据， 22 年全球社交电商市场规模9920 亿美元，同比增长35.0%，其预计26 年达到2.9 万亿元，未来复合增长率超30%。

    　　东南亚经济人口等优势突出，电商发展前景广阔。东南亚年轻人口所占比重较高，除泰国和新加坡外，东南亚主要六国中其余国家35 岁以下人口占比均超过50%为电商发展注入活力，此外东南亚电商渗透率仅5%远低于中国31%与美国21.3%，由此23 年东南亚电商市场GMV 预计达1390 亿美元，2025 年将达到1860 亿美元，未来空间广阔。

    　　“货找人”式精准营销打造竞争优势，AI 赋能数字化系统构筑护城河公司电商模式为精准高效的 “货找人”模式。公司基于优秀算法在社交平台实现广告精准推送，在广告中也仅向客户推荐1-2 款产品，有助于降低客户选择成本、有效提高转化率。货物签收主要采用货到付款模式，若客户拒签，则将货物运至海外仓以待二次派送。该模式下效率较高，2022 年存货周转天数为51.13天，远低于行业平均水平。

    　　AI 提供数字化支撑。公司实现高效“货找人”模式有赖于强数字化能力，公司近年来研发费用投入及研发人员数量不断扩大，如研发人员数量由2018 年的129人上涨至2022 年的579 人。对应公司已拥有智能图像素材设计、智能视频素材生成、智能广告文案与翻译、智能推荐精准投放等多项AIGC 技术，并应用在公司的核心业务中。

    　　组织架构提供人员支撑。公司根据跨境社交电商链条长、节点多的特性，构建“小前台+大中台”的扁平化组织架构。小前台良性竞争：由选品、投放、素材等人员裂变成 12 个独立家族事业部，考核模式上以利润为核心指标，兼顾公司战略贡献度，通过赛马机制形成各家族事业部之间的良性竞争和协同互动。大中台高效赋能：由供应链团队、IT 研发团队、仓储物流团队、设计团队、翻译团　　队、客服团队、经营分析团队、财务、行政、人力团队等聚合而成，通过自研跨境社交电商运营管理系统自动化链接全部业务流程，高效赋能各前台家族事业部，形成权责一致的分工体系。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计公司23-25 年实现营收65.6/78.9/91.7 亿元，分别同比+22.1%/+20.2%/+16.2%，实现归母净利润4.2/5.3/6.6 亿元，分别同比+131%/25%/24%，对应PE 21/17/14X。考虑公司作为东南亚社交跨境电商第一股，具有一定稀缺性且赛道红利期仍在释放中，AI 投入释放效果良好，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　行业竞争加剧，广告价格上升，AI 落地不及预期。