1H22 业绩低于预期

    公司公告2022 年半年度业绩：1H22 实现收入19.99 亿元，同比下滑36.12%，归母净利润亏损2.49 亿元，去年同期盈利2.73 亿元，扣非归母净利润亏损2.63 亿元，去年同期盈利2.62 亿元，业绩低于预期，主要由于公司管控风险收缩工程渠道业务，以及1H22 公司计提信用及资产减值损失合计6824万元。

    分季度来看，公司1Q/2Q22 分别实现收入7.65/12.34 亿元，同比分别-33.99%/-37.38%，归母净利润亏损0.91/亏损1.58 亿元，同比转亏/转亏。

    发展趋势

    1、瓷砖业务收入大幅下滑，卫浴业务相对稳健。1）陶瓷墙地砖：1H22 实现收入16.06 亿元，同减41.15%，毛利率同减13.79ppt 至15.45%；2）卫浴产品：1H22 实现收入3.27 亿元，同减1.48%，毛利率同减3.36ppt 至25.19%；3）亚克力板：1H22 实现收入0.53 亿元，同增3.87%。1H22 受多地疫情影响，家居建材销售受阻，同时公司强化风险管控，主动减少部分风险房地产客户发货，调整业务合作节奏，致工程渠道收入下降明显。

    2、原材料及能源价格维持高位，盈利能力下滑明显。 公司1H22 毛利率为17.48%，同比-11.7ppt，公司上半年就部分产品进行提价，但由于能源、原材料价格居高不下，调价举措未能覆盖成本上涨。费用端来看，公司1H22 期间费用率28.2%，同比+10ppt，其中销售/管理+研发/财务费用率分别为12.83%/11.13%/4.24%，同比+2.8ppt/+4.6ppt/+2.6ppt。综合影响下，1H22净利率为-12.44%，同比-21.2ppt。

    3、深化全渠道布局，客户结构逐渐优化。1）工程渠道：公司强化优质核心地产客户合作，收缩风险客户业务规模，积极开拓传统房地产开发商之外的新客户群体；2）零售渠道：公司积极推动零售渠道、经销渠道、电子商务、自营工程渠道的全渠道建设，持续在门店升级、商机资源等方面赋能加盟商，加强与家装整装企业合作，加速布局县级市场，1H22 经销占比接近 50%，欧神诺经销商逾1200 家，终端门店逾 4000 个，帝王经销商近700 家，终端门店逾1500 个。

    盈利预测与估值

    考虑到公司工程业务持续调整，且原材料及能源价格维持高位，我们将公司2022/2023 年归母净利润预测由4.13/4.72 亿元下调124%/44%至-0.97/2.65亿元，当前股价对应2023 年11 倍市盈率，维持跑赢行业评级，考虑到公司零售业务占比逐步提升，未来有望带动业绩企稳，下调目标价18%至9 元，对应2023 年13 倍市盈率，有17%上行空间。

    风险

    原材料大幅波动，地产调控超预期，部分地区疫情影响