核心观点：

    帝欧家居发布21 年一季报，21Q1 营收11.60 亿元，同比增长46.16%，归母净利0.76 亿元，同比增长49.80%，较19Q1 增长15.17%，扣非归母净利同比增长47.74%，较19Q1 增长12.30%。

    大客户逐步回暖，新客户与零售端进展顺利。20 年下沉市场精装修率有下滑迹象，瓷砖大客户碧桂园部分项目新房改为毛坯，公司订单与收入有所承压，但当前逐月修复，21Q1 业绩回暖。瓷砖新客户以腰部地产商为主，精装渗透率持续提升，公司进入新客户供应链，订单推进顺利。瓷砖零售端抓住小B 机会，发挥公司在大B 端的生产与服务优势，持续贡献收入增量，小B 现金流较好，而且小B 与新客户的快速增长也逐步化解公司的单一大客户风险。此外，卫浴在夯实零售基础外，逐步切入大宗渠道，工程客户开始贡献收益。

    盈利能力相对稳健。21Q1 毛利率同比下降5.4pct 至30.5%，主要因会计口径变更，运费由销售费用调整至成本，此外也与行业竞争持续激烈有关。21Q1 销售费用率同比下降5.2pct 至12.1%，管理费用率与研发费用率同比基本持平，财务费用率同比提升0.5pct 至2.2%。21Q1经营性净现金流约-4.2 亿元，主要是支付业务保证金等，不过历史来看Q1 经营性现金流往往承压，未来有望逐步改善。

    盈利预测与投资建议。预计公司21-23 年EPS 分别为1.98/2.31/2.71元/股，同比分别增长36.0%/16.8%/17.1%，对应PE 为 9.4/8.1/6.9倍。公司20 年大客户收入承压，21 年预计收入利润向上弹性较大，给予2021 年合理估值15 倍PE，对应合理价值29.73 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：地产销售低迷，行业竞争加剧，大客户精装修率下降，品类拓展不及预期。