投资要点

    　　第一创业发布 2023 年报及 2024 年一季报，2023 年分别实现营收及归母净利润24.89 和3.31 亿元，同比分别-4.7%和-17.5%；24Q1 分别实现营收和归母净利润6.73 和1.43 亿元，同比分别-2.7%和+1.6%；2023 年加权平均ROE 同比-0.51pct 至2.3%，24Q1 同比基本持平；24Q1 剔除客户资金后经营杠杆为2.36 倍，较2023 年初下降9.3%。

    　　资金类业务为业绩胜负手，成本具有一定刚性。收入端，2023 年公司实现收费类收入15.25 亿元，同比-14.1%，资本市场修复下资金类业务收入同比+32.3%至8.31 亿元；24Q1 公司分别实现收费类和资金类收入3.81和2.71 亿元，同比-0.9%和-4.8%。支出端，公司2023 年管理费用同比持平；24Q1 管理费用率同比+1.5pct 至72.9%，整体资产质量较为稳健。

    　　经纪业务逆势发力，资管业务特色化突出。收费类业务方面，2023 年经纪、投行和资管净收入分别为3.51、1.90 和9.05 亿元，同比分别-8.6%、-31.8%和-12.1%；24Q1 分别为0.84、0.65、2.26 亿元，同比分别-4.8%、+41.6%和-1.8%。公司经纪净收入随行就市，2023 年代买/席位/代销净收入同比-7.6%/-14.5%/-1.3%，但公司坚持拓客和打造投顾体系，2023 年公司新增客户10.22 万户，金融产品销售规模同比增长15%至116 亿元；公司2023 年定增和债权总承销金额分别为27、125 亿元，公司在固收产品销售上优势显著，2023 年销售固收各品种共1772 亿元，同比+2.26%；公司资管业务特色化优势显著，截至2023 年末，公司资管规模较年初增长11%至612 亿元，旗下公募创金合信公募规模较年初增长32%至275 亿元。

    　　利息收入有所下滑，债券资产为主要配置方向。资金类业务方面，2023年利息净收入和投资业务收入分别为0.79 和7.53 亿元，同比分别-62.3%和+79.3%；24Q1 分别为0.14 和2.57 亿元，同比分别-48.9%和-0.1%。利息净收入大幅下滑主要系股票质押规模下降致使利息收入减少，同时卖出回购利息支出有所增加；截至2024 年3 月末，融出资金较2023 年初+11%至68 亿元。2023 年至今公司保持资产负债表稳定，其中债券资产为主要配置方向，2024 年3 月末金融资产规模较2023 年初下降10%至201 亿元，2023 年债券资产较年初下降15%至150 亿元，占金融资产比重为70%。

    　　公司为特色型中小券商，看好公司发挥特色化优势兑现盈利。我们预计公司2024-2025 年归母净利润3.41 和4.07 亿元，同比+3.0%和+19.5%，2024年5 月10 日收盘价对应PB 分别1.58 和1.54 倍，给予“增持”评级。

    　　风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。