事件:2020年4月27日,公司发布2019年年度报告和2020年第一季度报告。2019年公司实现营收18.71亿元,同比增长46.2%,实现归母净利润0.95亿元,同比增长96.4%;2020年第一季度实现营收2.61亿元,同比下降25.7%,净利润亏损356.2万元,同比下降124.0%。

    评论:

    1、业绩略低于预期,天线+射频业务成长性可期

    2019年公司实现营收18.71亿元,同比增长46.2%,实现归母净利润0.95亿元,同比增长96.4%。受益公司5G移动通信设备产品快速增长及公司对海外市场的拓展,公司年度营收和业绩均实现大幅增长,受短期因素影响,略低于市场预期。

    公司主要经营业务有两块:一是精密箱体系统;二是移动通信设备。

    一、精密箱体系统:精密箱体系统是公司的传统业务,主要产品包括电梯轿厢系统及其他专用设备箱体系统。2019年实现营业收入6.48亿元,同比增长7.64%。近几年主要原材料价格高企,但通过公司持续的降本增效工作和加大生产精细化管理推进力度等,公司精密箱体系统业务实现触底回升。

    二、移动通信设备:公司该项业务主要由子公司波发特、捷频电子实施。2019年公司5G天线成为中兴的核心供应商,在爱立信和北美等新市场取得新的突破,并提前布局陶瓷滤波器完成一期产能建设。2019年该板块实现营业收入12.32亿元,同比增长86.99%。

    分产品来看,2019年天线和射频器件营收增长迅速,其中天线的营收从2.41亿元增长至6.54亿元,同比增加171.45%;射频器件的营收从3.13亿元增长至4.70亿元,同比增加50.14%。2019年电梯轿厢系统、专用设备箱体系统、精密金属结构件及其他产品的营收分别为5.06亿元、0.89亿元和1.21亿元,与去年同期营收基本持平。

    分地区来看，2019年公司国内和国外市场分别实现营业收入14.35亿元和4.37亿元，同比分别增长47.78%和41.26%，占营业收入比重分别为76.66%和23.34%。对比2018年同期，国内业务占比上升0.81个百分点。

    2020 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 年一季度，公司实现营业收入 2.61.61.61亿元， 亿元， 同比 下降 25.6725.67 25.67 %，净利润 ，净利润 ，净利润 亏损 356.22 356.22 356.22 万元，同比 元，同比 下降 124.01 124.01%。公司一季度出现亏损，主要原因是受疫情影响，公司及公司所处行业上下游企业复工复产时间普遍延迟；因防疫物资缺乏及人员、原材料等流动不顺畅，导致公司生产效率下降，生产、管理等成本增加，非经常损益对公司净利润影响金额为245.4万元。公司一季度业绩低于预期，我们认为除疫情影响外，新产品的下游客户订单不及预期也是主要原因。公司基本面良好且目前已经实现全面复工，随着二季度疫情的好转、5G网络规模建设和新产品订单的释放，有望实现盈利提升。

    2、 天线及射频业务毛利率上升，研发投入持续增加

    毛利率方面，2019年天线业务毛利率为26.68%，射频器件毛利率为16.14%，电梯厢体系统毛利率为11.30%，专用设备箱体系统毛利率为17.03%。近几年公司传统业务精密箱体系统的主要产品毛利率呈下降趋势，移动通信设备业务的主要产品天线和射频器件的毛利率呈现上升趋势，预计将有效提高公司整体盈利能力。

    费用方面，2019年公司销售费用同比上升54.50%，销售费用率2.22%，同比上升0.12个百分点；管理费用同比上升35.00%，管理费用率4.20%，同比下降0.35个百分点；财务费用同比上升355.23%，财务费用率0.07%，同比上升0.11个百分点，主要原因是销售规模增加，利用银行承兑汇票结算较多，银行手续费增加。

    研发费用0.82亿元，同比上升75.17%，研发费用率4.36%，同比上升0.72个百分点。公司重视新产品和新技术的研究与开发，不断加大技术研发的投入，改善技术设备和科研条件。

    3、 2019年现金流表现良好，2020年一季度受疫情影响转负

    公司2019年实现2.73亿元经营现金流，同比由负转正。2020年第一季度经营现金流为-0.82亿元，同比下降222.18%。2019年公司经营性现金流表现良好的主要原因是公司业务发展良好，销售收入增长导致收到的现金增加；公司投资活动产生的现金流净额为-0.66亿元，同比增加56.22%，主要因为赎回的理财产品增加。同时，公司筹资活动产生的现金流净额为-1.08亿元，同比下降161.39%，主要原因是上期公司非公开发行股份募集资金金额较大。2020年一季度经营现金流为负，主要原因是受疫情影响公司一季度销售规模下降，成本支出增加。

    4、 兼具天线+滤波器一体化生产能力，公司有望成为5G射频龙头

    公司是国内稀缺的同时具备4G/5G基站天线和滤波器生产能力的一体化龙头企业。5G天线和滤波器往小型化和一体化的方向发展，成为无线部分占比最大的投资部分。公司作为稀缺的天线+介质滤波器一体化生产企业优势明显，公司本身具有较强的4G/5G基站天线研发和制造能力，同时进一步加强现有陶瓷介质滤波器业务的布局，未来有望把握射频产品AFU代际更迭的机遇。目前公司5G天线顺利进入中兴通讯核心供应商体系，实现质的飞跃；新客户爱立信于三季度开始进入批量供货阶段，培育出新的利润增长点；海外平台Dengyo USA于2018年底获得首笔订单，公司天线产品顺利进入北美市场，开拓全新市场；收购捷频电子，提前布局陶瓷波导滤波器产能，一期产能建设现已完成。

    5、 新产品+新市场确定公司未来成长性

    中国移动2020年5G基站已完成采购，中国联通与中国电信联合采购也将于近期完成，国内5G网络进入规模建设新阶段。今年预计三大运营商5G基站建设规模有望超过80万站，国内主流设备商将占据主要份额。公司在5G天线和5G陶瓷波导滤波器等射频新产品上具有先发优势，并在下游设备商客户中占据较大份额，凭借新产品+新市场布局，公司未来成长可期。公司陶瓷波导滤波器一期扩产项目已完成设备搬迁和调试，规划产能约每月100万片，考虑到后续市场需求的增长，公司正积极准备二期5G陶瓷波导滤波器的扩产建设。陶瓷介质滤波器订单随着5G网络的规模建设有望逐渐放量，公司将推进陶瓷波导滤波器和天线产品进入爱立信的供应商体系。公司基站天线产品已经进入美国市场，将积极参加USCC等运营商的后续招标，并积极推进公司天线产品进入T-Mobile、AT&T等运营商的供应商体系。公司凭借新产品+新市场有望打开增量空间，实现通信主营业务的快速发展，成长为射频新龙头。

    6、 国内稀缺的天线+滤波器一体化射频龙头，维持“强烈推荐-A”评级

    随着5G网络进入规模建设阶段，5G基站天线朝小型化一体化演进的趋势明显，公司作为市场上稀缺的天线+滤波器一体化生产企业具有较强的竞争优势，有望把握射频产品代际更迭的机遇。公司在稳定4G天线和滤波器存量市场的同时，积极布局5G天线和5G陶瓷介质滤波器业务，将打开5G市场增量空间，实现公司通讯业务经营业绩的快速发展。公司目前是中兴的核心主力供应商，并已进入爱立信的供应商体系，成功拓展了美国市场，有望突破新客户打开新的市场增长空间，成长为射频新龙头。

    预计2020-2022年净利润分别约为1.80亿元、2.60亿元和2.65亿元，对应2020-2022年PE分别为32.2X、22.3X 和21.9X，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：5G建设进度不及预期、新客户和新产品市场开拓不及预期、产品毛利率过快下滑、疫情进一步恶化的风险