核心观点:

    全渠道、一站式转型,全年业绩稳健增长

    三夫户外发布 2015 年报。全年实现收入3.28 亿元,同比增长12.37%;归属净利润3080 万元,同比增长10.6%;其中4Q15 单季营收1.22 亿元,同比增长31.05%;归属净利润1979 万元,同比增长44.07%。收入增长主要原因是公司产品销售向全渠道、一站式转型,业务向供应链上下游拓展使得网购及大客户销售大幅增长。

    分地区来看,公司在华北地区的收入同比增长 21%,占总收入58%,公司在其他地区的发展仍存有空间。户外产品毛利率水平基本与去年持平,销售和管理费用率同比增长0.59%,费用增长主要原因是职工薪酬同比增长17%,占销售和管理费用的57%(以31.48 元/股,向61 名核心员工授予53万股限制性股票),人才储备为公司未来发展打下了基础。

    户外服务运营升级,业务增长可期

    2015 年公司户外服务收入同比增长72%,在总收入中占比2.18%,成长空间巨大。公司目前拥有超20 万优质会员资源;2015 全年组织各类户外活动近千次,参与人数超过5 万人次;并成立“三夫梦想旅行社”,未来户外活动、赛事运营和户外旅行有望成为公司新的利润增长点。

    公司在全国 12 个城市拥有36 家门店,经营超过380 个品牌,形成较为成熟的实体店+网络销售+俱乐部的三位一体运营模式。公司作为户外集合店领域稀缺上市标的,流通市值不足12 亿。除行业整合外,更有望成为户外社区运营、旅行活动组织、赛事运营等一条龙户外休闲服务商。预计16-18 年EPS 分别为0.46 元、0.55 元和0.67 元,维持“买入”评级。

    风险提示:

    高端户外行业规模不达预期;新店培育期过长;服务转型不达预期