事件

    公司公告，2020 年前三季度实现收入23.48 亿元，同比下降2.56%，归属于上市公司净利润5.79 亿元，同比增长4.85%，扣非归母净利润5.22 亿元，同比增长3.57%。

    其中，单三季度实现收入9.55 亿元，同比增长7.15%，归属于上市公司净利润2.44 亿元，同比增长15.32%，扣非归母净利润2.29亿元，同比增长21.69%。

    点评

    业绩符合预期，三季度眼科单抗收入强势恢复

    业绩符合预期，康柏西普增长强势恢复。受2020 年新冠疫情影响，公司上半年经营业绩受到一定影响。进入三季度以来，在院内感染管控缓和及眼科门诊量恢复的背景下，公司眼科业务快速恢复。前三季度，公司生物制品（即康柏西普）实现收入7.65 亿元，同比下降13.16%，单三季度实现收入3.43 亿元，同比增长6.85%。若剔除医保谈判降价影响，销售量同比增长高达42%。

    康柏西普增长在三季报快速恢复。

    康柏西普美国III 期临床推进顺利，有望成为美国市场同类最佳公司稳步推进康柏西普在美国的III 期临床实验，有望在2020 年底或2021 年初发布36 周随访数据。在美国眼底VEGF 单抗市场成熟、竞争格局良好的背景下，看好康柏西普在美国的商业化，有望挑战阿柏西普，跻身同类产品最佳。2019 年，欧美眼底VEGF 单抗市场约120 亿美元，共有三个产品上市，同类产品阿柏西普、雷珠单抗的销售额分别为74.4 亿美元、39.2 亿美元。康柏西普III 期临床PANDA 试验于2019 年12 月完成入组，在2020 年9 月顺利完成36 周随访，预计将于2020 年底或2021 年初获得两个重要临床终点。同时已获得DME、RVO III 期临床试验的特别试验方案评审（Special Protocol Assessment），只需达到试验结果阳性就具备上市条件。

    康柏西普挑战目前最佳产品阿柏西普，临床试验设计为与阿柏西普“头对头”进行，值得注意的是，1）康柏西普采用更低剂量，期待获得更佳安全性；2）康柏西普12 周一次的给药间隔挑战阿柏西普8 周一次给药方案，期待显示出注射频次优势。

    继续看好眼底抗血管药物国内市场，康弘药业厚积薄发国内眼底病患病率高，患者基数大，治疗市场渗透率提升确定，看好康柏西普国内市场。根据患病率和人口结构测算，我们推算2020 年wAMD 患者数接近600 万人，DME 患者数约930 万人，RVO 患者人数约为70 万人，pmCNV 患者人数约为35 万人。我们认为，随着眼科医生培育增多、患者疾病普及提高，眼底市场份额提升空间大。康柏西普覆盖四大适应症，其中，wAMD、DME 和pmCNV 已获批在中国上市，RVO 适应症处于临床III期。康弘药业拥有约300 人的眼底病销售团队，上市6 年时间深耕眼底病渠道，有望进入厚积薄发阶段。考虑到康弘药业在产品、渠道、团队和机制方面的优势，我们预计公司将获得市场份额的50%-60%左右，峰值销售有望达到60-70 亿元。

    中药、化药继续发挥已有优势，经营稳定

    公司中药、化药依然稳健。前三季度，中成药实现收入6.37 亿元，同比增长0.08%；化学药实现收入9.37亿元，同比增长5.25%。从PDB 样本医院市场格局来看，康弘药业的主要品种莫沙必利、文法拉辛、右佐匹克隆和阿立哌唑市场份额自2014 年以来保持稳定，2020 年上半年分别保持44%、43%、38%和36%的份额，仍然具有较强的竞争力。面对集采挑战，阿立哌唑口崩片、盐酸文拉法辛缓释片、右佐匹克隆片等三个产品都已经在全国前三通过一致性评价。

    盈利预测与投资评级

    我们预计2020 年-2022 年，公司营业收入分别为34.1 亿元、38.0 亿元、46.5 亿元，归母净利润分别为7.63亿元、9.30 亿元、12.29 亿元。对应市盈率分别为52 倍、43 倍、32 倍。考虑到公司眼底生物药的龙头地位和中美市场的潜力，给予买入评级。

    风险分析

    研发进度不达预期；临床试验不达预期；医保控费风险。