事件

    公司公告，上半年实现营业收入13.93 亿元，同比下降8.26%；实现归母净利润3.34 亿元，同比下降1.68%；实现扣非归母净利润2.92 亿元，同比下降7.22%。

    点评

    业绩符合预期，康柏西普二季度实现较快恢复

    业绩符合预期，单二季度看收入同比下降5%，但净利润同比增长22%，扭转了一季度的下滑局面。核心产品康柏西普已获批wAMD、DME 和pmCNV 三个适应症，此外，RVO 适应症目前处于III 期临床阶段，我们预计年内完成试验，2021 年上半年申报上市。在2019年国家医保价格谈判中三大适应症均获纳入医保，同时降价25%。

    2020 年上半年，公司生物药主体康弘生物实现收入4.24 亿元，同比下降25%，净利润1.31 亿元，同比下降24.3%。考虑降价因素，基本可以推断公司上半年在疫情期间销量追平去年同期。一季度在疫情影响下，眼科门诊诊疗量大幅下降，公司康柏西普销售受到较大影响。从上半年整体情况来看，二季度康柏西普实现较快恢复。

    康柏西普国际化顺利推进，多个里程碑有望达成公司持续推进康柏西普的国际化战略，未来一年或有多个里程碑达成。2020 年6 月，康柏西普获得了蒙古国市场的准入资格。我们认为，公司仍将推进康柏西普在海外其他国家上市。欧美市场方面，康柏西普在美国开展的III 期临床PANDA1 和PANDA2 推进顺利，9月底将完成36 周的随访，达到阶段性的里程碑，2021 年一季度或有部分数据披露。

    继续看好康柏西普中美市场

    美国市场成熟度高、竞争格局好，看好康柏西普商业化。2019 年，美国同类产品雷珠单抗、阿柏西普销售额合计113 亿美元。我们认为，美国眼底病变市场成熟度高、竞争格局好，目前仅3 个商业化产品上市，且部分患者已对现有药物出现耐药，客观上造就了康柏西普良好的推广环境。康柏西普的III 期临床试验PANDA 研究已于2019 年12 月入组完成，预计将于2021 年初及2021 年底获得两个主要临床终点数据并申请上市，有望于2022 年左右在美国上市。预计康柏西普在美国市场将有较好表现。

    中国康柏西普渗透率提升确定，且有较大提升空间。根据患病率和人口结构测算，我们推算2020 年wAMD患者数接近600 万人，DME 患者数约930 万人，RVO 患者人数约为70 万人，pmCNV 患者人数约为35 万人。尽管患病率和绝对患者数量规模较大，但根据2019 年眼底病单抗约25 亿元的销售额推算，渗透率仅为0.75%。

    康弘药业拥有约300 人的眼底病销售团队，上市6 年时间深耕眼底病渠道，有望进入厚积薄发阶段。

    盈利预测与投资评级

    预计2020-2022 年，公司实现营业收入分别为34.1 亿元、38.0 亿元、46.5 亿元，归属于母公司净利润分别为7.63 亿元、9.27 亿元、12.29 亿元。对应市盈率分别为52 倍、43 倍、32 倍。考虑到公司眼底生物药的龙头地位和中美市场的潜力，给予买入评级。

    风险分析

    研发进度不达预期；临床试验不达预期；医保控费风险。