核心观点:

    豫鲁区域龙头企业,盈利能力较强公司是豫鲁区域性龙头乳制品企业, 销售区域主要覆盖豫鲁苏皖四省,收入占比达 96.75%。公司主要产品为常温灭菌乳、调制乳等 20 多种液态乳制品。2014 年营业收入 6.7 亿元,同比增长 4.29%,净利润 9446.3 万元,同比增长 22.81%,略低于行业平均增速,但由于公司销售费用率低使得净利率在所有上市公司排第一,盈利能力较强。公司属民营企业,第一大股东科迪集团持有 62.22%股份,多数管理层直接或间接持股,治理结构完善。

    农村乳制品市场潜力巨大,行业规范整合将使龙头受益

    液态乳制品行业产量 2002 年至 2014 年以 16%复合增速快速发展,人均液态奶消费量对比日韩预计仍有 50%上涨空间。农村居民人均乳制品消费量尚不足城镇居民 1/3,未来随着农村居民购买力提升和消费结构升级,农村乳制品需求将稳步上涨,空间巨大。以四线以下地区销售为主的公司未来将受益于农村市场的增长。同时,随着乳制品行业的规范化,产业集中度逐步提高,区域性乳企龙头将获得更大市场份额。

    核心竞争优势:全产业链+渠道差异化+产品结构升级

    1、公司形成独特“种、养、加”结合的产业链模式,保障公司成本的平稳性,提高了生产环节的掌控力,降低了食品安全风险。2、公司坚持渠道下沉,深耕细作四线及以下市场,并适时推进 3 线市场,与全国性龙头企业错位竞争。扁平化的经销商模式,省去多层级费用,保证了对渠道的掌控力和经销商利润。3、未来公司将进行产品结构升级,增加毛利率比较高的调制乳和低温奶占比,预计盈利能力将进一步提升。

    合理目标价 10.32-11.18 元,对应 2015 年 PE 为 24-26 倍预计公司 15-17 年摊薄 EPS 分别为 0.43、 0.52、 0.63 元, 参考可比公司估值,我们给予公司估值范围 24-26 倍,合理价格区间为 10.32-11.18 元。

    风险提示

    食品安全问题,产能扩张项目不达预期。