公司上半年实现营业收入10.0亿元,同比增长7.9%,净利润1.2亿元,同比下降5.6%,整体毛利率69.3%,同比下滑0.9个百分点,主营业务毛利率69.5%,同比下滑1个百分点。2Q16营业收入4.6亿元,同比增长6.8%,净利润4,723万元,同比增长8.1%,扭转Q1净利下滑势头,销售费用率46.6%,同比上升0.6个百分点,管理费用率8.8%,同比上升1.6个百分点。

    1H16经营性现金流6,742万元,同比下滑59.7%,存货6.7亿元,同比增长12.0%,其中库存商品同比增长10.8%是主要原因,存货周转天数374天,较去年同期增加9天,应收账款2.1亿元,同比增长13.1%,由于公司开发新品,为下半年销售做准备,上半年期末存货有所增加,我们预计,随着秋季逐渐进入销售旺季,存货状况将有所好转。

    多品牌、全渠道布局。公司旗下有“曼妮芬”、“伊维斯”、“兰卓丽”、“乔百仕”、“Bodybeauty”、“COYEEE”、“秘密武器”七个品牌,覆盖品类包括文胸、内裤、保暖衣及功能性内衣等产品。H116三个主品牌中曼妮芬实现收入6.7亿元,伊维斯1.6亿元,兰卓丽0.9亿元,分别占比主营业务收入67%/16%/9%。公司主要覆盖渠道为百货商场,现有店铺接近2,000家,受限于渠道现状,百货客流有所减少,主营业务承压;由于公司产品消费场景和专业要求,以及产品高品质保证,主业依旧维持增长。同时,在传统渠道客流减少,消费模式转变的情况下,公司积极拓展电商业务,“COYEEE”品牌线上销售效果良好。基于公司对女性贴身服饰的深度理解,在主品牌曼妮芬旗下推出护肤系列,与原业务形成协同,未来或将打开新的增长点。

    考虑到公司传统服饰业务维持稳定增速,线上业务持续拓展,护肤品16年仍在投入阶段,17年规模或有所提升,我们预计2016/17/18年净利润1.87/2.16/2.45亿元,EPS0.87/1.00/1.14元,给予17E 35xPE,目标价35.00元,“增持”评级。

    风险提示。若终端零售持续疲弱,护肤品业务发展不达预期。