事件：公司发布2023 年三季报。2023Q1-Q3 公司实现营收97.0 亿元，同比-10.7%，归母净利30.5 亿元，同比-28.5%，扣非归母净利28.7 亿元，同比-30.7%。单季度看，2023Q3 公司实现营收30.5 亿元，同比-31.5%，环比-8.1%，归母净利11.5 亿元，同比-42.8%，环比+18.1%，扣非归母净利9.7 亿元，同比-50.6%，环比基本持平。业绩超出我们预期。

    　　碳酸锂：以量补价，纯碱、能源价格下行带动生产成本下降。1）量：23Q1-Q3 电碳销量2.0 万吨，同比+46.0%，主要由于2 万吨扩产项目22 年10 月达产，其中Q3 销量0.72 万吨，环比+5.6%；2）价：据亚洲金属网数据，23Q3电氢不含税均价21.0 万元/吨，环比-20.5%，电碳不含税均价22.1 万元/吨，环比-0.4%，公司碳酸锂售价环比下降；3）本：23H1 单吨生产成本6.2 万元，23Q3碳酸锂生产的主要辅料纯碱价格继续下探，主要能源天然气价格下行，带动生产成本环比下降，云母提锂龙头成本优势凸显；4）利：扣除非经常性损益后，23Q1-Q3 贡献归母净利约25.2 亿，碳酸锂单吨净利约12.6 万元。

    　　非经常性损益：主要为政府补助。23Q1-Q3 非经常性损益1.8 亿元，同比+0.6 亿元，主要为政府补助。23Q1-Q3 公司收到政府补助2.3 亿元，相对于22年的1.1 亿元增加1.1 亿元，其中23Q3 收到政府补助2.1 亿元。

    　　费用：2023 前三季度销售、管理费用增加，财务费用大幅下降。23Q1-Q3，销售费用0.17 亿元，同比+32.1%，主要由于广告宣传费用增加；管理费用0.98亿元，同比+29.3%；财务费用-1.92 亿元，同比-147.8%，主要由于利息收入增加；研发费用3.28 亿元，同比-7.2%。单季度看，23Q3 销售/管理/财务/研发费用为0.05/0.30/-0.63/1.08 亿元，环比持稳。

    　　核心看点：一体化布局，低成本云母提锂龙头产能扩张稳步推进中。1）采选冶一体化布局：目前产能锂云母采选300 万吨+锂盐3 万吨，原料高度自给；2）成本：技术优势弥补云母矿禀赋劣势，提锂成本行业领先。公司针对云母矿品位偏低的劣势，加强自主研发，在选矿、焙烧多环节提高锂回收率，在湿法冶炼过程中，缩短工艺流程，一步法得到电池级碳酸锂，2023H1 公司碳酸锂单吨生产成本6.2 万元，23Q3 环比进一步改善，成本优势显著。3）扩产：增储完成，扩证、选矿扩产项目稳步推进中。2023 年2 月，化山矿增储完成，化山矿扩证工作持续推进中，300 万吨选矿项目已获得环评批复，为未来冶炼端产能的扩张打下基础。

    　　投资建议：采选冶一体化布局，提锂技术突出，成本优势突出，新一阶段扩产工作稳步推进，我们预计公司2023-2025 年归母净利为36.4、16.4 和19.6亿元，对应11 月1 日收盘价的PE 为7、16 和14 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。