事件：公司发布 2022 年年报。2022 年公司实现营业收入39 亿元，同比增长28%，归母净利润1.7 亿元，同比增长36%。Q4 单季度营业收入13 亿元，同比增长86%，环比增长51%；归母净利润为0.46 亿元，同比增长35%，环比增长5%。

    　　事件2：公司发布2023 年一季报。2023Q1 公司实现营业收入10 亿元，同比增长23%，归母净利润0.43 亿元，同比下降28%，扣非归母净利润0.32 亿元，同比增长31%。

    　　投资要点

    　　新能源为代表的国产客户崛起，工业机器人国产化提速2022 年我国工业机器人销量同比增长约10%，公司增速远高于行业，主要受益于国产化提升，2022 年我国工业机器人国产化率提升4pct，呈现加速势头，主要原因系（1）下游应用领域变化，以光伏、锂电为代表的行业扩产需求旺盛，国产客户崛起，提高了国产机器人接受度。（2）国产机器人交付优势凸显，疫情外资机器人品牌供应链紧张、交货困难，国产机器人凭借交付优势获取订单。2022 年公司分业务来看，①工业机器人及智能制造系统：2022 年营收29 亿元，同比增长41%，其中埃斯顿品牌机器人收入同比增长超70%，Cloos 协同效应显著，收入同比增长27%；②自动化核心部件及运动控制系统：2022 年收入10 亿元，同比增长3%。

    　　2023 年下游光伏处于产能扩张和技术迭代的重要节点，公司一季度机器人订单充足，截至2023Q1 末，公司合同负债/存货分别为11.6/2.5 亿元，同比增长31%/17%。

    　　利润率改善拐点初现，盈利能力提升释放业绩弹性2022 年公司销售毛利率33.9%，同比增长1.3pct。受益于公司元器件国产替代、精益化管理，国内销售毛利率已经开始改善，同比增长3.5pct，而海外市场受芯片价格上涨影响毛利率同比下降2.7pct。销售净利率为4.7%，同比下降0.5pct，主要系递延所得税费用导致所得税费同比增长0.71 亿元，扣非归母净利率2.5%，同比提升0.3pct。费用端，2022 年公司期间费用率为27.7%，同比下降1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.8%/9.9%/7.9%/2.1%，同比分别-1.4/-1.3/+0.1/+1.2pct。相比于国际龙头发那科，随着收入规模扩张释放规模效应，公司利润率仍有较大提升空间。

    　　受益机器替人及国产化，股权激励第二期落地彰显长期发展信心2023 年3 月公司发布长期股权激励计划第二期，向公司董事、高级管理人员和核心骨干员工等286 名激励对象授予1000 万份股票期权，约占公司股本总额的1.15%。

    　　此次激励以净利润为考核目标，2023-2025 年净利润分别不低于3、5、8 亿元，即2022-2025 年净利润CAGR 不低于64%，结合第一期2023 年收入考核目标52 亿元，测算2023 年公司净利率约5.8%，同比提升1.1pct。中长期来看，机器替人大势所趋，2023年1 月《“机器人+”应用行动实施方案》提出到2025 年制造业机器人密度较2020 年实现翻番，在国内人口基数不变的情况下工业机器人销量仍有翻倍空间，公司作为国产工业机器人龙头深度受益机器替人及国产化趋势，长期发展可期。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2024 年归母净利润2.8（原值3.2）/5.0（原值4.7）亿元，预计2025 年归母净利润8.0 亿元，当前市值对应PE 为70/40/25倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下滑风险、国产替代不及预期风险、原材料价格波动风险。