起家细分领域数控系统，厚积薄发成长为我国工业机器人龙头。公司前身埃斯顿有限成立于2002 年，成立初期主要产品为金属成形机床数控系统和电液伺服系统，于该细分领域占据领先地位。继2008 年以运动控制核心部件交流伺服打开市场后，埃斯顿于2012 年推出首台工业机器人并围绕这一业务，通过内生+外延迅速发展，2015 年上市后，公司营收从4.8 亿元增加至25 亿元，复合增速高达39%，毛利率保持在35%左右，与国内同行相比属领先水平。据MIR 统计，2020 年公司工业机器人在国内的出货量达5600 台，超越日企那智不二越、三菱跻身第八名，为内资第一名，埃斯顿成长为我国工业机器人龙头企业。

    我国是全球最大的工业机器人市场，埃斯顿新突破专用车整车焊装线，在多个领域大有可为。据MIR 统计，2020 年我国工业机器人销量同比+15%为17 万台，是全球最大的工业机器人市场，从下游行业来看，电子、汽车、金属制造、锂电占比分别为32%、29%、13%、7%，我国广阔的一般工业市场为内资工业机器人品牌的发展提供了良好机遇。埃斯顿深耕国内市场，先通过一般工业市场如金属制品以及其中的新兴领域如锂电、光伏的挖掘成长起来，2021 年6 月，公司公告与河南骏通签署了机器人销售合同，是公司收购Cloos 整合后，焊接机器人进入专用车辆整车制造环节的标杆项目，公司有望加速拓展机器人高端应用。

    围绕核心技术和应用工艺收并购，垒高护城河同时打开成长空间。埃斯顿通过对外投资机器视觉公司Euclid、知名运动控制品牌Trio 等，完善了上游技术产业链，核心零部件自产程度与国内同行相比处于领先水平；通过控股机器人集成商M.A.i.、收购焊接专家Cloos 等企业，快速获取和吸收应用工艺，缩短了进入机器人下游各领域的时间。特别的，公司于2020 年年报中指出，焊接将随整合Cloos成为公司机器人业务中最强的细分业务，考虑到焊接机器人技术难度相对高且应用广泛（据MIR，2020 年我国工业机器人中约24%用于焊接），埃斯顿的成本、市场优势与Cloos 的技术优势互补，在国内高端焊接市场的份额有望快速提升，且有望随经济效益提升不断下沉，成长空间具备持续拓宽的潜力。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为 2.6、3.8、5.4 亿元，对应PE 126、85、60 倍。基于公司在运动控制技术和机器人应用工艺两方面均有深厚积累，有望进入加速迭代阶段，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：宏观经济增速放缓，焊接业务拓展速度不及预期。