事件：公司披露2025 年报及2026 年一季度业绩预告。2025 年公司实现营收65 亿元，同比+22%，毛利率25%；归母净利润4.6 亿元，同比-40%。25Q4 公司实现营收17 亿元，同环比-4%/+11%；归母净利润2.5亿元，同环比+20%/+120%。26Q1 公司预计实现归母净利润5.0-5.5 亿元，同比增长271-308%。

    　　2025 年平稳度过锂价调整期，锂价回暖26Q1 业绩同比明显好转。（1）盈利结构：2025 年公司实现毛利16.7 亿元，同比-5%，其中锂盐业务7.8亿元，占比47%，铯铷业务8.3 亿元，占比50%。（（2）锂盐业务：2025年公司实现锂盐销售3.9 万吨，同比-7%，销量下滑主因公司于2025 年中启动3 万吨锂盐技改项目，影响部分生产。价格方面，全年碳酸锂均价7.55 万元/吨，同比-17%；25 年下半年起，锂价逐步走出低价区间，公司适时提高了销量，全年锂盐营收仍同比上涨2%，同时，公司采取的一系列降本增效措施初见成效，全年锂盐业务实现毛利7.8 亿元，同比+34%，毛利率+6pct。26Q1 锂盐进一步上涨，均价录得15.4 万元/吨，环比+75%，同时公司3 万吨锂盐技改项目投产，量价齐升下预计公司锂盐业务盈利进一步好转。（3）铯铷业务：25 年公司铯铷盐销量747 吨，同比-11.5%，甲酸铯销量2210bbl，同比-4.7%。我们认为，销量下滑或主因海外客户备货节奏周期波动。盈利方面，25 年铯铷业8务.3毛亿利元，同比-24%，毛利率74%，下滑4pct，上半年铯铷业务毛利5.1 亿元，全年铯铷业务整体呈现前高后低特征。（（4）铜冶炼业务：受全球铜精矿供应紧张、行业加工费显著下降影响，Tsumeb 铜冶炼业务于上半年显著亏损；我们认为，下半年随公司逐步消化存量合同，该业务影响预计缓解。

    　　锂、铜、锗等多金属业务放量在即，综合矿业平台成长进行时。（1）锂：

    　　公司现有7.1 万吨锂盐产能，津巴布韦硫酸锂项目已完成可行性研究和初步设计，公司将于2026 年度启动项目建设。建成后可有效降低锂精矿运输成本，提高锂电新能源业务的整体盈利能力。（（2）铜：Kitumba 铜矿项目的建设工作正在有序推进，公司力争2026 年内投产，建成后，有望形成5 万吨铜产能；5 年内，公司拟将铜产能扩至10 万吨/年以上。（（3）锗：

    　　Tsumeb 冶炼厂多金属综合循环回收项目已于25 年12 月点火试产，一期建成8 万吨锗锌渣处理产能。（（4）其他小金属：公司将持续巩固铯矿资源全球头部占有率，保持铯铷产品全球市场领先地位，同时加速布局其它稀有战略金属，5 年内新增2~4 个优势小金属品种。

    　　投资建议：鉴于锂价明显走强，我们上调公司盈利预期。我们预计2026-2028 年公司归母净利30/48/51 亿元，对应PE 19/12/11x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：项目建设不及预期；金属价格波动；地缘政治风险。