国信证券发布2022 年中报，报告期内分别实现营业收入和归母净利润83.06 和32.07 亿元，同比分别-19.5%和-33.0%；加权平均净资产收益率同比下滑2.72pcts 至3.53%；剔除客户资金后的经营杠杆较年初+9.7%至3.34 倍。

    市场波动下收费类和资金类业务双双承压。收入端，2022H1 分别实现收费类和资金类业务收入35.68 和39.01 亿元，同比-22.4%和-22.3%，其中收费类业务中仅资管业务在低基数下保持正增长。成本端，管理费用同比-9.4%至36.89亿元，管理费用率同比+6.96pcts 至49.0%；信用减值损失1.20 亿元，主要来源于买入返售金融资产坏账准备。

    资管业务是公司收费类业务表现亮点。2022H1 经纪、投行和资管业务收入分别为26.46、6.21 和1.38 亿元，同比分别-17.6%、-30.7%和+15.1%；经纪业务方面，2022H1 两市股基成交额124.56 万亿元，同比+7.6%，公司代理买卖证券业务净收入20.54 亿元，同比-10.7%，费率依然处于下行态势；截至6 月底公司金融产品代销规模/收入同比-64.7%/-42.5%至140.01/2.70 亿元；公司持续强化线上引流，公司经纪业务客户数量达1,353 万，托管资产超过2.1 万亿元，金太阳手机证券用户总数超过1,900 万；投行收入主要受股票承销业务影响，2022H1 公司IPO/再融资承销规模同比-66.1%/-66.4%至21.51/63.31 亿元，债承规模同比-7.3%至1,084.59 亿元；资管业务结构持续优化，2022H1 末公司资管规模环比上年度末-1.2%至1,458.26 亿元，其中，集合/单一/专项资管规模环比上年度末分别4.79%/-18.18%/4.17%至833.29/310.23/314.74 亿元。

    市场回调带来利息和投资收入承压，依托债券资产持续扩表。资金类业务方面，利息净收入、投资收入分别为8.05、30.96 亿元，同比分别-25.5%、-21.5%，主要系市场震荡带来客户融资需求下降和自有投资投资收益下行。金融资产延续扩表趋势，规模较年初+16.1%至1,768.64 亿元，其中，基金、债券资产分别较上年度末+19.4%、+20.3%至242.32、1,242.32 亿元。利息净收入下滑主要系卖出回购金融资产利息支出和应付债券利息支出增长较快（同比+19.5%和+22.0%）。

    我们认为，公司一直以来所具有的业务创新能力和较好的客户基础，有望在公司治理结构变化的推动下更好地兑现为业绩增长，看好公司业务长期成长性。

    预计公司2022-2023 年分别实现归母净利润78.28 和93.32 亿元，同比分别-22.6%和+19.2%，8 月26 日收盘价对应PB 分别为1.11 和1.00 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：资本市场大幅波动风险、市场交易规模下滑风险、股票质押和债券投资出现信用风险。