核心观点

    　　5 月15 日晚，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券预案，债券期限为6 年，拟募资总额预计不超过人民币15 亿元（含15亿元），其中7.2 亿元用于新建连锁药店项目，3.3 亿元用于一心堂（四川）大健康智慧医药基地一期物流中心项目，4.5 亿元用于补充流动资金。我们认为，本次可转债预案有望加速公司门店扩张，助力业绩长期稳健增长。

    　　事件

    　　公司发布向不特定对象发行可转换公司债券预案5 月15 日晚，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券预案，债券期限为6 年，拟募资总额预计不超过人民币15 亿元（含15 亿元），其中7.2 亿元用于新建连锁药店项目，3.3 亿元用于一心堂（四川）大健康智慧医药基地一期物流中心项目，4.5 亿元用于补充流动资金。

    　　简评

    　　加速门店扩张，业绩长期增长动能充沛

    　　本次可转债预案具备重大战略意义，有望加速公司门店扩张，助力业绩长期稳健增长：1）该次募资较多用于门店新建扩张，我们认为，公司门店复制扩张基础较强，如该项目落地，将有利于公司扩大业务规模，加速川渝等重点地区门店布局，进而通过经营规模效应提升盈利能力；2）川渝地区为公司重点布局市场，此次预案计划推动四川大健康智慧医药基地物流中心建设，将有利于公司完善川渝地区供应链布局，为未来门店扩张提供有力支撑。

    　　一过性因素影响Q1 门店扩张，看好全年新店建设加速推进一过性因素导致Q1 门店增速放缓，看好全年门店扩张坚定推进。2023 年第一季度，公司开始调整经营战略，加速门店扩张，但由于新冠感染人数达峰、员工春节返乡及并购项目储备不足等一过性因素影响，公司一季度合计新开门店215 家，关闭门店27 家，搬迁门店50 家，净增加138 家。我们认为，公司一季度在积极落实自建门店选址及并购项目尽调，现有门店资源储备充足，为后续门店加速扩张奠定了基础，同时，其他一过性因素影响基本消退，预计公司全年新开门店有望达到1900 家。

    　　加速扩大省外门店规模，稳步提供业绩新增量。截至2023 年第一季度，公司现有门店9344 家，其中云南省、川渝地区及其他地区门店数分别为5253 家、1685 家及2406 家，门店数量占比分别为56.22%、18.03%及25.75%。从增量门店来看，23Q1 云南省、川渝地区及其他地区净增门店分别为29 家、77 家及32 家，新增门店占比分别为21.01%、55.80%及23.19%，省外门店扩张进一步加速。我们认为，省外市场是公司未来重要业绩贡献支柱，公司今年或将继续扩大省外市场门店规模，提高对上游的议价能力，进而实现业绩及竞争力的同步提升。

    　　盈利预测及投资评级

    　　展望2023 年，公司门店经营逐渐回归正常，我们预计公司会加速门店扩张，进一步调整产品结构，提升员工服务能力，优化会员管理模式，继续全面贯彻精细化管理，看好公司业绩长期稳健增长。我们预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为200.64 亿元、233.34 亿元和274.17 亿元，分别同比增长15.1%、16.3%和17.5%，归母净利润分别为12.07 亿元、14.09 亿元和16.56 亿元，分别同比增长19.5%、16.7%和17.5%，折合EPS 分别为2.03 元/股、2.36 元/股和2.78 元/股，分别对应估值13.8X、11.8X 和10.0X，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　1）医保政策趋严：倘若医保政策趋严，控费要求较高，药品价格整体有可能进一步下降，公司的利润空间可能面临较大的压力；

    　　2）门店扩张进度低于预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期收入增长存在不利影响；

    　　3）门店盈利能力下降：倘若公司后期精细化管理落实不到位，或将降低门店盈利能力，对公司长期利润空间存在不利影响；

    　　4）处方外流进度低于预期：倘若处方外流进度不及预期，门店端处方外流带来的业务增量会有所减少，影响业绩释放。