核心观点：

    2021 年年报发布，归母净利润同比增长16.66%。2021 年公司实现营业收入145.87 亿元（同比+15.26%），实现归母净利润9.22 亿元（同比+16.66%），实现扣非归母净利润8.99 亿元（同比+19.41%），经营活动现金流净额17.92 亿元，同比增长73.38%。单季度来看，Q4 实现营业收入40.89 亿元（同比+19.65%），实现归母净利润1.58 亿元（同比-15.14%）。Q4 收入端增长主要系本草堂并表增厚所致，利润端同比下滑主要系公司所覆盖区域受医保系统切换影响，部分门店短期不可使用医保结算，导致利润端阶段性承压。

    门店加速扩张，川渝地区布局持续加密。截至2021 年底，公司共有直营门店8560 家，全年净增加1355 家门店，门店数同比增长18.8%，其中川渝地区门店数及收入端属各区域中增长最快，21 年Q3 公司通过全资子公司一心堂药业（四川）间接增资及收购存量股的股权方式取得四川本草堂56%股权，有助于公司进一步拓展川渝地区覆盖范围及业务品类，提升公司的区域产品统采能力和配送能力。

    门店专业化进程持续推进，药妆业务发展迅速。截至21 年底，公司已获得慢病医保资质门店数共831 家，二级以上医院院边店623 家，门店专业化升级持续加码。截至21 年底，公司医保门店占比提升0.63PCT 至86.75%，医保销售占比提升1.99PCT 至43.80%。截至年报发布日，公司在云南省内药妆门店数近300 家，云南省内药妆店个护项目类销售额同比增长40.43%，预计22 年公司将持续加码药妆业务。

    盈利预测与投资建议。考虑疫持续对药店经营的阶段性影响，我们下调公司22-24 年盈利预测至1.85/2.30/2.90 元/股，对应PE12.74x/10.24x/8.12x。参考可比公司估值，我们给予公司2022 年22 倍PE 合理估值，对应合理价值40.7 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。跨区域管理风险；政策风险；处方外流进展不达预期。